报告核心观点 关注供给冲击，看好新材料进口替代，化工行业机会更多来自供给端，推荐粘胶短纤、涤纶工业丝、改性塑料等多个细分行业及相关重点公司 [1][48] 行业回顾 景气下行，价格持续回落 - 2025年前4月，化学原料与制品行业营收2.95万亿同比增长3.1%，利润1150亿同比下滑4.4%，利润率3.9%降至历史低位 [12] - 截至6.16化工CCPI价格指数降至4108点，年初至今下跌5.19%，同比降13.7%，5月PPI为 -4.1% [12] 地产探底，家电汽车平稳增长 - 2025年前5月，我国商品房销售面积3.53亿平同比下降2.9%，30大城市商品房销售面积1季度后再度下滑 [13] - 2025年前4月，彩电产量同比下滑3.9%，空调同比增长7.2%，冰箱下滑0.7%，洗衣机增长10.9% [13] - 2025年前5月，汽车销量1274.8万辆同比增长13.1%，新能源汽车产量560.8万辆同比增长40.8% [13] - 2025年前4月，纺服行业收入同比增速仅1.6%，纺织出口同比增长2.5%，服装出口同比下滑0.5% [13] 出口增速企稳 - 2025年5月人民币计价出口2.28万亿元同比增长6.3%，1 - 5月累计出口10.67万亿元同比增长7.2% [20] - 2025年5月人民币计价进口增速 -2.1%，1 - 5月累计进口增速 -3.8% [20] - 2025年中国化工行业出口增速企稳，化学原料及制品、化学纤维和塑料橡胶制品前4月分别增长 -3.4%/4.4%/1.9% [20] 投资增速放缓，开工率降至低位 - 2025年前4月化学原料与制品行业固定资产投资完成额同比增长1.3%，化学纤维同比增长17.6% [25] - 2025年Q1行业开工率降至73.5%，同环比降3个百分点，较21年高位下降6.5个百分点 [25] - 2025年Q1欧盟化工行业开工率降至74.1%，低于81.4%的长期平均水平 [25] 制造业持续去库存 2025年4月工业企业产成品存货同比增速较3月下降0.3个百分点至3.9%，化学原料与制品行业产成品存货0.46万亿同比增长5.3% [30] 行业展望 外需：25年外需或将放缓，油价有下行压力 - 中美关税虽有所下降，但仍可能对出口造成一定压力，当前美国对从中国进口商品征收的平均关税降至51.1% [35] - OPEC + 持续增产，近日宣布7月每日增油41.1万桶，油价或有下行压力 [35] 内需：一揽子增量政策下，内需有望企稳回升 - Q1中国GDP实际增速为5.4%，浙商宏观团队预测Q2 - Q4GDP实际增长有望分别实现5.2%、4.8%和4.7%，全年实现5%左右GDP增长目标难度较低 [44] - 外需下行，内需弱稳背景下，化工机会更多来自供给端，如资源品、牌照类、产能出清集中度高的子行业及进口替代新材料 [47][48] 安全生产敲响警钟 - 近几年化工行业事故次数和死亡人数逐渐降低，2024年发生事故113起，死亡144人，中毒和爆炸是主要致死原因 [50] - 5月27日山东友道化学爆炸事故后，山东启动3个月安全大检查，硝化装置审批和检查力度将趋严 [50] 估值：整体处于历史底部 截至2025年6月16日，申万基础化工整体板块PE(TTM)、PB分别为22.29倍、1.82倍，PB处于历史12.1%分位数水平 [53] 投资策略 粘胶短纤：连续多年无新增产能，看好行业盈利修复 粘胶短纤行业集中度高且近年无新增产能，2025年以来保持高开工，推荐三友化工，关注中泰化学 [67] 涤纶工业丝：供需反转，看好行业盈利修复 - 前期新增产能及宏观环境冲击使单吨毛利下滑，2024年以来无新增产能，未来无新规划 [79] - 下游汽车产业链高增长，需求有望增加，2025年年初以来单吨毛利持续修复，推荐海利得 [79] 改性塑料：机器人、低空驱动新需求，看好行业龙头高速成长 - 以旧换新政策带动家电、新能源车等消费提升，驱动改性塑料需求稳增长 [90] - 低空经济、机器人发展带来需求新增量，高性能材料使用比例将提升 [90] - 国内改性塑料龙头市占率低，有望替代外资并提升海外份额，推荐金发科技，关注多家公司 [90] 制冷剂：需求稳步增长，配额限制下价格持续上行 - 国内氟制冷剂需求量预计稳步提升，空调产销和新能源汽车渗透率提升支撑需求 [92] - 二代配额加速收缩，三代制冷剂产能集中，供需紧平衡下价格中枢有望上行，建议关注多家公司 [92] 供需改善：民爆 - 民爆行业受管控，具有高准入、强监管、区域性等特征，分为民爆物品和爆破服务两大类 [96] - 行业供需共振，上下游一体化发展，下游需求或超预期，竞争格局改善，建议关注江南化工等 [96] 磷化工：磷矿石高景气维持，上市公司业绩出彩 - 磷矿石供需紧张价格高位，磷化工板块企业利润增长，后续新建产能释放慢，需求端增长使供需仍紧张 [103] - 2025Q1部分企业业绩增长，云天化、兴发集团虽受非磷业务拖累但整体仍优秀 [103] 钾肥：大合同价格略超预期，地缘扰动下半年钾肥有望高位运作 - 2025年全球钾肥供需紧张，我国钾肥价格先涨后回落，6月12日钾肥大合同价格处于历史较高位置 [108] - 中东不稳定因素使钾肥供不应求，易涨难跌，为下半年价格埋下高价基调 [108] 农药：海外去库完成，景气有望逐步修复 - 海外渠道库存去化基本结束，需求恢复有利于企业盈利 [110] - 农药价格指数处于近5年底部，部分品种已涨价，建议关注扬农化工等 [110] 轮胎：短期关税影响，看好全球化布局胎企 - 2025年1 - 4月我国轮胎出口累计同比增加5.6%，半钢开工率处近年同期高位，全钢有提升空间 [120] - 2025年以来原材料和海运费指数回落，成本缓解，推荐赛轮轮胎等 [120] 涤纶长丝：供需逐步改善，看好下半年旺季行情 - 2025年供给端产量增长有限，需求端下半年为采购旺季，油价上升支撑价格，推荐桐昆股份等 [131] 消费电子持续复苏，国内OLED面板产能加速扩张 - 2024年消费电子终端需求复苏，2025年延续，Q1国内智能手机出货量同比 +3.3%，AI应用引领新成长 [144] - 国内OLED面板产能加速扩张，带动上游材料发展，推荐东材科技等，关注多家公司 [144] AI带动高频高速材料需求高增 AI发展使服务器需求增长，带动PCB及上游高频高速树脂、电子级硅微粉需求放量，推荐东材科技等，关注联瑞新材 [145] 国内半导体快速发展，材料国产替代正当时 国内IC产业和晶圆产能快速扩张，半导体材料国产化率低，进口替代空间大，推荐新宙邦等 [145] 重点公司推荐 万华化学：聚氨酯龙头持续成长，石化原料优化提升竞争力 - 作为全球聚氨酯龙头，资本开支转向核心产品，稳步扩张产能，扩大领先优势 [151] - 进行原料改造和产品高端化，提升石化板块盈利能力 [152] 宝丰能源：快速成长的煤制烯烃龙头，成本护城河持续拓宽 - 作为煤制烯烃龙头，积极推动双基地建设，2023 - 2025年新产能弹性充足 [154] - 依托多方面优势，煤制烯烃成本领先同行，内蒙古项目增强竞争优势 [154] 新和成：韧性十足，新材料驱动未来成长 - 蛋氨酸成本优势明显，价格上涨，维生素价格下行保证业绩韧性 [165] - 2025 - 2026年HDI、IPDI和己二腈等新材料将投产，成为新增长点 [165] 卫星化学：乙烷裂解具成本优势，乙烯三四期驱动成长 - 乙烷路线具长期成本优势，美国乙烷供过于求价格有望低位维持，中长期看好供应安全 [172] - 新增300万吨/年乙烯项目，向下布局高附加值新材料，提升盈利水平 [172] 云天化：磷矿石高景气保障公司业绩，背靠云南国资分红力度高 - 是最大磷矿石生产企业之一，拥有原矿产能1450万吨，参股子公司获磷矿资源，保障后续发展 [176][181] - 在可比化工龙头企业中分红率领先 [180] 亚钾国际：氯化钾价格触底回暖，公司后续在建产能大 - 中国钾肥资源稀缺，亚钾国际在老挝拿下大量资源，已建成产能300万吨，规划700 - 1000万吨 [187] - 公司具备高成长属性，业绩有较大弹性 [187] 金发科技：改性塑料龙头持续成长，绿色石化效益加速改善 - 是全球改性塑料龙头，优势明显，将努力实现“333战略”目标 [194] - 绿色石化业务采取措施减亏扭亏，有望为业绩带来向上弹性 [194] 新宙邦：电解液触底，氟化工有望爆发 - 是锂电电解液和电子化学品龙头，进入国际巨头供应链，3M退出后氟化液有望放量 [205] - 电解液盈利见底，当前估值处于历史低位，氟化工业务盈利能力高 [205] 扬农化工：多品类产品布局蓄势待发，综合性农药龙头扬帆起航 - 业绩持续稳步增长，2016 - 2024年营收和归母利润CAGR分别为17%和13.4% [216] - 葫芦岛项目试生产，产能扩张打开业绩增量空间 [216] 圣泉集团：合成树脂护城河深厚，PPO、多孔碳打造成长新曲线 - 依托产业链布局五大业务板块，合成树脂竞争优势明显，盈利领先同行 [217] - 电子化学品PPO等驱动新成长，新能源硅碳负极多孔碳有望成新增长极 [217] 江南化工：收购整合加速兑现，民爆龙头价值重估 - 打造民爆“链长”核心单位，炸药产能领先，爆破工程服务跻身第一梯队 [226] - 业绩稳步增长，产能提升和服务深化将推动业绩持续增长 [226] 川恒股份：精细磷化工龙头企业，多矿扩量后续增长大 - 形成一体化生产基地，按权益测算拥有磷矿产能300万吨，在建矿山产能大 [228] - 持续向新能源领域转型，是磷化工行业磷矿石产能丰富的上市公司之一 [228] 嘉化能源：循环经济铸核心优势，分红回购并举强化股东回报 - 以热电联产为核心，构建循环产业体系，核心优势明显，经营稳中向上 [235] - 重视股东回报，高分红与回购并举，股息率 + 回购注销率有望近10% [235] 芭田股份：复合肥龙头企业，磷矿放量业绩增长快 - 以贵州磷矿资源为原点，发挥上下游一体化优势，实现多项项目达产达标 [236][237] - 2024年下半年磷矿石扩产，产能爬坡有望使2025年业绩大幅增长 [237] 东材科技：AI高速树脂需求快速增长 - 是功能膜及电子树脂细分领域龙头，AI算力拉动高速树脂需求，新产能投产将使收入增长 [246] - 环氧树脂减亏，光学基膜产品升级，盈利能力有望提升 [246] 呈和科技：成核剂国产替代有望加速 - 全球成核剂市场前三大厂商占61%份额，中国和日本合计占40%，2023年国产替代率仅30% [252] - 关税问题使国产成核剂有望跟涨、国产化率加速提升，南沙项目投产承接新订单 [252]