报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025 年上半年我国商品期权市场成交重拾增长动能，受美国关税政策等影响商品波动水平提升，下半年国际宏观环境不确定性大，国内经济有增长韧性但面临挑战，建议对不同品种采取相应期权策略[1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 2025H1 商品期权市场成交一览 - 市场扩容步伐放缓，新品种供给进入精耕细作阶段，铸造铝合金期权 6 月 10 日上市，纯苯、丙烯等征求意见，胶版印刷纸等或成年内增量，全市场已上市 53 个期权品种[11] - 市场重拾增长动能，截至 6 月 15 日累计成交量达 5.95 亿手，同比增 49%，各月日均成交量超 2024 年同期，3 - 6 月日均成交量维持高位[14] - 各品种活跃度“普涨小跌”，近 77%品种日均成交量同比增长，10 个核心品种日均成交量超 20 万手，PTA 领跑，烧碱等增速快、增量大，甲醇等成交回落[18] - 场外商品期权市场维持去年同期水平，1 - 5 月成交名义金额下滑 19.97%，持仓名义金额先降后小幅反弹又回落，场内外市场呈“增速剪刀差”[22] - 2025 年上半年场外期权成交结构相对稳定，农产品占比最大，贵金属占比最小，与场内市场形成差异[23] 波动率：宏观及市场情绪抬升商品波动水平 历史波动率 - 以 2025 年首个交易日收盘价为基准，51 个标的期货中 18 个收涨、33 个收跌，能源化工等以下跌为主，贵金属和农产品以上涨为主，黄金、锡等涨幅大，氧化铝、工业硅等跌幅大[29] - 9 个品种振幅扩大，氧化铝、玻璃等振幅大，玉米、铅等振幅小，上半年商品市场共振波动源于美国关税政策变化，4 月 7 日商品指数 20 日历史波动率大幅上涨，后随关税下调信号回落[29][35] 隐含波动率 - 51 个期权品种中 24 个当前隐波低于年初，原油化工等隐波以上升为主，农产品以下降为主，有色金属等涨跌互现，原油、苯乙烯等隐波上涨居前，铁矿石、苹果等下跌居前[37] - 19 个品种隐波振幅较去年扩大，能化等隐波振幅大，提供更多波动率交易机会，原油、PTA 等隐波振幅大，螺纹钢、白糖等振幅小[37] - 贵金属近期有所降温，黄金价格强势但隐含波动率先低后升再降，白银受工业属性拖累涨幅弱于黄金，后市贵金属市场不确定性大，关注波动率交易机会[43][44] - 能源化工受地缘政治与政策博弈影响价格波动大，原油价格先冲高后回落再反弹，期权隐含波动率“急涨急跌”，能化其他品种与原油隐波走势趋同但幅度收窄[45] - 有色、黑色金属隐含波动率上半年分化，有色金属波动大，黑色金属低位徘徊，新能源金属先随大盘后独立上涨再回调，下半年不同金属可采取不同策略[47] - 农产品油脂油料板块波动率去年 10 月后震荡下行，受政策交替影响，玉米等农产品隐波上半年处于低位，4 月中美关税调整带动短暂反弹后回落，下半年或面临多重驱动因素，关注 7 - 8 月政策窗口期和天气变化[50][51] PCR 情绪指标 - PCR 包括成交量、持仓量和成交额 PCR，从不同角度揭示市场参与者对认沽与认购期权偏好，为投资者提供市场情绪参考，通常成交量、成交额 PCR/成交量 PCR 与标的资产价格走势呈反比，持仓量 PCR 呈正比[53] - 对 2025 年上半年期权情绪指标与标的期货收盘价相关性分析显示，成交量 PCR 中镍、螺纹钢呈中度负相关，氧化铝、多晶硅呈中度正相关；成交额 PCR/成交量 PCR 与标的资产收盘价相关性下降；持仓量 PCR 中橡胶、烧碱高度正相关，部分品种相关性提升[54] - 我国商品期权情绪指标 PCR 对标的期货价格走势有一定指示性，成交量 PCR 指标在更多品种中有效，持仓量 PCR 相关性系数可能更高，但分析应综合多方面数据以提高准确性和策略有效性[63] 2025 下半年展望与期权策略推荐 国际宏观环境展望 - 2025 年上半年全球大宗商品市场受国际贸易政策影响预期共振，5 月 12 日中美经贸会谈结果好于预期，部分商品和市场情绪修复，下半年关税影响机制将转变，需关注中美及美国与其他国家关税谈判、美国财政与货币政策协同及地缘政治局势[66] - 美国关税政策旨在缩减贸易赤字、缓解财政债务压力和遏制伙伴产业发展，历史上贸易摩擦不断升级，当前全球贸易环境仍具不确定性，积极情景下关税或下调，受阻则可能加剧不稳定[67][68] - 特朗普政府财政政策延续扩张，“大美丽法案”包含减税、削减社保教育支出、强化国防等内容，预计将增加约 3 万亿美元政府债务，综合测算财政赤字可能净增加约 0.2 万亿美元[71] - 美联储 6 月 19 日维持联邦基金利率不变，上调中期通胀展望，下调今明两年 GDP 增速预期，点阵图维持降息两次预测但不降息阵营人数增加，美国经济可能进入类滞胀状态，美联储大概率维持现有立场，政策转向宽松可能性取决于劳动力市场[74][75] 国内宏观环境展望 - 2025 年上半年中国经济有增长韧性但价格驱动偏弱，GDP 增速稳健，CPI 受食品和能源价格拖累整体偏弱，核心 CPI 有韧性，PPI 延续下行，部分行业有积极变化[81] - 消费整体表现有韧性但持续性待察，1 - 5 月社会消费品零售总额和服务零售额平稳增长，5 月增速加快，得益于以旧换新政策，但政策可能提前透支需求，拉动效应或边际递减[87][88] - 出口上半年强劲增长，1 - 5 月货物贸易进出口总额同比增 2.5%，出口增 7.2%，但 5 月外贸增速回调，区域和商品结构分化，下半年外需有退坡压力，关注出口导向型和进口依赖度高商品风险[92][93][94] - 投资方面，1 - 5 月固定资产投资累计同比增 3.7%，制造业和基建投资增速较高但回落，房地产开发投资调整，基建投资高增长得益于财政政策，下半年有望稳定，新型政策性金融工具将支持新兴领域，为基建和服务消费提供动能[96][97] 部分品种期权策略推荐 - 黄金原油：关注升波和降波机会，期权交易可捕捉市场波动率，特殊事件可布局买入跨式或宽跨式期权组合，无预告事件可关注波动率回归机会，构建方向性卖出期权策略[99][100][101] - 黑色建材、新能源金属等供给过剩品种：以熊市价差及期权合成期货空头策略为主，建材需求疲软，新能源金属供给有复产压力，可逢高布局熊市价差策略或期权合成期货空头策略，两种策略风险收益特征不同[103][104][105] - 等待多头机会的品种：以买入看涨期权进行替代性左侧布局，铜供给收紧、需求分化，油脂市场或因政策调整迎来价值重估，可买入看涨期权降低初始资金占用，初期构建卖出宽跨式组合对冲时间价值损耗，行情启动后转换策略[107][108][109]