报告公司投资评级 - 买入丨维持 [13] 报告的核心观点 - 圣农发展为白羽肉鸡行业稀有的自种源至深加工全打通企业，结合闭环式养殖体系，推进精细化管理与种源迭代优化，形成养殖板块成本竞争力与鸡肉产品溢价，取得超额利润的确定性强 [4][8] - 公司向下游深加工、上游种鸡端延伸增厚单羽价值，深加工 B 端绑定优质客户利润稳健增长，C 端及父母代种鸡业务 2024 年均取得 20%+收入增长，后续有望进一步贡献利润 [4][8] - 公司单羽价值相对行业优势逐步凸显，看好中长期发展，重点推荐 [4][8] 根据相关目录分别进行总结 横纵延伸，白羽鸡一体化集大成者 - 圣农发展深耕白羽肉鸡行业，形成集饲料加工到调理品加工为一体的完整产业链，截至 2024 年底，养殖产能超 7 亿羽，鸡肉深加工产能超 50 万吨，2024 年养殖 + 屠宰量 7.2 亿羽，市占率约 8%，且养殖端种鸡与下游鸡源完全自给 [22] - 2009 - 2015 年，公司借助资本市场融资扩充产能，养殖、屠宰产能 CAGR 分别达 34%、29%，但鸡肉成本偏高，盈利优势不明显，单吨毛利和吨净利低于仙坛股份 [36][41] - 2016 - 2020 年，公司加强内部管控，推进养殖 4.0 战略与管理优化措施，鸡肉吨毛利与吨净利反超仙坛股份，同时向上游育种和下游食品端延伸，鸡肉内供加工比例从 2016 年的 8%提升至 2020 年的 20% [49][52] - 2021 至今，公司提出“十四五”发展目标，全产业链齐头并进，饲养加工、食品加工分部毛利润和净利润稳步增长，食品加工收入占比超 40%，盈利相对鸡价更稳定 [54] 养殖板块：全产业链一体化优势显著 - 公司结合一体化养殖体系，在价格端绑定优质餐饮大客户，2021 - 2024 年平均相对行业溢价 470 元/吨，2024 年溢价 489 元/吨；成本端自研种源自给，种鸡性能提升，精细化与数字化管理降低成本，取得成本优势 [65] - 公司现有养殖产能超 7 亿羽，分布在福建、江西和甘肃，2023 年以来并购产能进度加快，中长期展望 10 亿羽自繁自养规模，2023 年收购德成农牧、太阳谷部分股权，2024 年拟进一步收购太阳谷股权 [66] - 公司全产业链一体化生产使食品安全可追溯、供应量可控，能绑定优质大客户，前五大客户销售收入 2021 - 2024 年 CAGR 将近 10%，占总收入稳定在 30% - 40% [69] - 公司通过精细化与数字化管理，搭建闭环管理体系，实现全链条数据贯通，降低生产能耗与损耗，剔除原材料波动后成本显著下降，单吨原材料成本 2018 年后低于仙坛，其他成本也逐渐降至仙坛之下 [75][76] - 公司育种历史悠久，2019 年研发出“圣泽 901”，2024 年推出“圣泽 901plus”，实现进口品种国产替代，每年投入 1 亿元以上育种研究，2025 年外销父母代种鸡目标 650 万套以上 [85][87][88] 深加工板块：B 端绑定优质客户共成长，C 端收入体量持续高增 - 2016 - 2024 年，公司深加工业务体量持续增长，肉制品销量年复合增长率约 20%，2024 年深加工产品销量 31.7 万吨，食品加工收入 82 亿元，已建及在建产能超 50 万吨 [94] - 2016 - 2024 年，食品加工板块外销收入 CAGR 达 24%，但盈利水平下滑，主要因 C 端品牌建设费用增加和牛肉贸易亏损，预计食品十厂投产后牛肉业务扭亏 [98][100] - 公司食品端研发实力强，研发投入维持在 1 亿元以上，建立丰富的即烹和即配产品矩阵，覆盖多消费场景 [102] - 2024 年中国社零餐饮同比增长 5.3%，公司 B + F 端收入稳定，西式重客收入持平微增，后续有望随开店规划稳健增长，同时发掘腰部及长尾客户，拓展中式餐饮渠道 [109] - 公司 C 端收入近三年 CAGR 达 20%，2024 年突破 20 亿元，线上打造亿元级大单品，天猫双十一生鲜类排名提升，线下覆盖高增长渠道，预计 C 端利润率逐步提升 [120]