报告核心观点 报告对2025年下半年投资策略进行分析，认为国内宏观经济延续弱复苏态势，债市收益率后续谨慎看多，股市筑底成功新叙事或接力，美国通胀未达目标、债务上限博弈进行中，美国股债震荡、美元走弱、黄金走强 [1][2] 国内宏观经济或延续上半年弱复苏态势 - 固定资产投资和外贸下半年有望延续较好表现，设备更新政策支撑设备购置同比超15%增长，基建投资保持10%以上高增长，外贸虽可能走弱但净出口对经济保持正贡献，5月中美关税水平较2024年提升30%，1 - 5月贸易累计顺差同比多增1356亿美元 [4][7][9] - 消费边际改善，消费增速有望较2024年提升，公共财政支出同比增速提升，部分商品消费受益于以旧换新政策，社零增速提升 [10][11][13] - 部分一线地产有望止跌回稳，一线城市二手住宅价格有波动，30大中城市商品房销售面积同比增速下降 [14] - 通缩风险依然存在，CPI同比增速连续多月为负，PPI同比增速跌幅扩大 [16][18] 债市收益率调整后再次回落，后续谨慎看多 - 行情回顾，10年国债收益率一度调整至1.90%附近，后再次回落至1.60%附近，调整原因是资金价格提升、负carry现象严重、债市交易充分Price - in降息预期 [20][23][24] - 后续谨慎看多，大概率延续低位横盘运行，货币政策基调“适度宽松”，2025年降息幅度可能大于30BP，负carry现象缓解，经济弱复苏且关税有不确定性，收益率难大幅调整 [25][27] 股市筑底成功，新叙事或接力 - 股市筑底成功，春节前和4月初能守住区间底部，春节后上涨行情赚钱效应佳，港股表现优于A股，2025 - 2 - 5至2025 - 6 - 6期间，恒生指数上涨15.51%，wind全A上涨4.95% [29][34][38] - 行业表现，春节后第一波上涨机械、汽车等领涨，对等关税后第二波上涨综合金融、通信等领涨 [41][44] - 股市展望，港股与A股估值处于2010年3月以来60%分位数以内，5月中美达成日内瓦联合声明，4月出台稳增长增量政策，提升投资者风险偏好 [45][48] 美联储选择等待观察，债务上限博弈进行中 - 美国通胀未达目标，5月美国CPI同比增速为2.4%，4月PCE同比增速为2.2%，核心CPI与PCE同比增速更高 [50] - 美国就业市场稳固，5月非农新增13.9万人超预期，失业率为4.2%与上月持平，劳动参与率回落，时薪同比增速为3.9%较去年底略微下滑 [56][60] - 中美关税缓和后美联储持续偏鹰，市场预期9月首次降息，全年降息仅2次，截至6月7日，9月降息概率为59.3%，较前一日下降，2025年底12月底降息2次及以上概率达59.3% [61] - 美国债务突破上限，2025年1月2日债务上限调整为36.1万亿美元，若不采取行动，联邦政府可能在今年夏天或初秋债务违约 [62][65] - 美国债务上限博弈进行中，共和党方案为未来十年减税4万亿、削减社保与教育支出、增加国防与边境安全支出、提高债务上限4万亿，目前送审参议院 [67][68] 美国股债大幅震荡，美元走弱，黄金走强 - 美国资本市场股债大幅震荡，债市收益率先降后升，整体收益率小幅下降，股市调整后有所反弹接近收复失地 [70][73] - 美元明显走弱，美元指数从2024年12月31日至2025年6月6日贬值8.55%，兑欧元、英镑、日元、离岸人民币分别贬值9.17%、7.47%、7.92%、2.02% [74][78] - 黄金行情，黄金大幅走强后有所调整，特朗普政策导致美元信用危机加深，其他大国央行持续购金，全球地缘紧张和经济增长不确定增强黄金避险属性，自最高点回撤，多次反弹面临较强阻力 [79][81]