报告行业投资评级 - 优于大市（维持） [2] 报告的核心观点 - FY2025Q4收入超出彭博一致预期和管理层指引，最差时期已过，Win Now战略及关税负面影响在FY2026有望逐季缓解 [4][5] - FY2025收入和利润小幅超出彭博一致预期，大中华区需求疲软形成拖累，部分地区库存去化效果显著，库存将于FY26H1末达到健康水平 [4] - FY2025Q4 Win Now行动最大财务冲击在四季度体现，经典系列鞋款下滑幅度加大至30%，但整体收入和利润表现好于管理层此前指引和彭博一致预期；毛利率受清库和关税影响下滑，符合管理层此前指引 [4] - 各地区电商渠道拖累明显，自有门店渠道表现较好，跑步和综训产品表现最佳，大中华区表现受客流疲软和高促销环境影响 [4] - FY2026Q1收入预计中个位数下滑，H1继续清理库存，H2虽然收入有基数压力、但盈利改善，关税影响也主要在H1体现 [4] - 看好2026财年耐克恢复良性增长，重点推荐产业链优质供应商和零售商 [4] 各部分总结 业绩和指引核心观点 - FY2025Q4收入111.0亿美元，同比-12%（不变汇率-11%），好于管理层指引和彭博一致预期，库存清理、折扣加大致盈利承压，但毛利率符合指引，净利润好于彭博一致预期 [5] - 各地区电商渠道拖累明显，自有门店渠道表现较好，跑步和综训产品表现最佳，大中华区受客流和促销影响 [5] - FY2025Q4是Win Now行动最大财务冲击，未来压力逐季递减，FY2026H1清库存，H2收入有基数压力但盈利改善，关税影响主要在H1 [5] 2025财年业绩 - 2025财年收入463.1亿美元，同比下滑10%（不变汇率口径下滑9%），小幅超出彭博一致预期与管理层指引 [8] - 分地区各地区收入均下滑，大中华区跌幅最大，不变汇率口径下，大中华区收入下滑13%，北美/EMEA/亚太拉美地区收入同比分别-8%/-10%/-3% [11] - 分品牌Nike品牌收入降幅好于彭博一致预期，Converse下滑幅度仍较大，不变汇率口径下，NIKE品牌收入下滑9%，Converse收入下滑18% [11] - 分渠道线下自有门店渠道收入持平，其他渠道均下滑，不变汇率口径下，DTC渠道下滑12%（电商渠道-20%，自有门店持平），批发渠道下滑6% [11] - 库存清理、折扣加大致盈利承压，毛利率同比收缩190bps至42.7%，SG&A费用同比下降3%至161亿美元，但费用率升至34.7%，净利润-44%至32.2亿美元，稀释每股收益2.16美元，同比-42% [11][12] - 部分地区库存去化效果显著，库存将于FY26H1末达到健康水平，截至5月末，库存金额同比持平、环比上季度末-1%至75亿美元 [12] FY2025Q4业绩 - FY2025Q4收入111.0亿美元，同比-12%（不变汇率-11%），好于管理层指引和彭博一致预期 [18] - 分地区各地区收入均下滑，大中华区拖累显著，不变汇率口径下，大中华区收入下滑20%，北美/EMEA/亚太拉美地区收入同比分别-11%/-10%/-3% [19] - 分品牌Nike品牌收入降幅好于彭博一致预期，Converse下滑幅度仍较大，不变汇率口径下，NIKE品牌收入下滑11%，Converse收入下滑26% [19] - 分渠道线下自有门店收入正向增长、好于彭博一致预期，电商渠道下滑加速，不变汇率口径下，DTC渠道下滑14%（NIKE Digital-26%，自有门店+2%），批发渠道下滑9% [19] - 分产品经典鞋款供应收缩对财务最大影响在FY25Q4体现，FY2026影响将逐季缓解，不变汇率口径下，服装下滑9%，鞋类下滑12%，经典鞋款收缩影响将在FY26H1持续，FY26H2预计只有Dunk还在收缩 [19] - 毛利率同比-440bps至40.3%，符合管理层指引，SG&A费用同比微增1%至41亿美元，费用率同比+5.0pct至37.4%，净利润-86%至2.1亿美元，稀释每股收益0.14美元，同比-86% [23] 分地区情况 - 北美FY2025Q4收入同比-11%至47.0亿美元，息税前利润同比-29%，利润率降至22.2%，DTC渠道收入下滑14%（电商-25%，自有门店+3%），批发渠道-8%，经典鞋款减少近40%，跑步和综训新产品销售转化好 [25] - EMEA FY2025Q4收入同比-9%至30.0亿美元，息税前利润同比-41%，利润率降至15.7%，DTC渠道下滑19%（电商-36%，自有门店+5%），批发渠道-4%，跑步和综训产品增长，运动服下降，库存清理略超目标 [25] - 大中华区FY2025Q4收入同比-21%至14.8亿美元，息税前利润同比-45%，利润率降至20.6%，DTC渠道下滑15%（电商-31%，自有门店-6%），批发渠道-24%，跑步产品恢复增长，运动服和乔丹系列下降，核心问题是流量疲软和高促销，库存同比降11% [26] - 亚太拉美地区FY2025Q4收入同比-8%至15.8亿美元，息税前利润同比-33%，利润率降至20.3%，DTC渠道下滑1%（电商-6%，自有门店+4%），批发渠道-5%，跑步和综训产品增长，运动服和乔丹系列下降，库存仍处高位 [26] 管理层业绩指引 - 2026财年Q1收入中个位数下降，毛利率同比降350 - 425个基点（含关税影响100个基点） [41] - 全年毛利率关税拖累75个基点，年化成本增加10亿美元，H1关税压力更大，电商渠道流量持续双位数下滑 [41] - 复苏路径FY26H1受经典款收缩、关税影响更大，H2这些因素缓解，经典款只有Dunk还有收缩，关税开始提价传导压力，H2盈利好转，但收入可能受FY25H2促销高基数压力 [41] 投资建议 - 看好2026财年耐克恢复良性增长，重点推荐与公司深度绑定、具备长期市场份额提升能力的核心供应商申洲国际、华利集团 [42] - 看好Nike经历短期调整、增长恢复后，带动核心零售商滔搏销售增长，未来新品占比增加有望带动滔搏利润率向上 [42]