二 〇 二 五 年 度 2025 年 6 月 29 日 镍：矿端支撑有所松动，冶炼端限制上方弹性 不锈钢：库存边际小幅去化，钢价修复但弹性有限 张再宇 投资咨询从业资格号：Z0021479 zhangzaiyu@gtht.com 报告导读： 沪镍基本面：矿端支撑边际松动，冶炼端逻辑限制上方弹性。镍价下方空间取决于矿端支撑，市场关 于印尼配额增加的消息影响矿端预期，而且往年的第三季度常常是印尼配额释放和镍矿溢价回调的阶段， 7 月印尼镍矿溢价或有小幅回调。其次，菲律宾与印尼矿价经济性差的收敛或限制印尼镍矿的上方弹性， 菲律宾可能删除原矿出口禁令的消息，市场对矿端的担忧预期和炒作情绪有所降温。矿端逻辑逐步走向钝 化后，若定价回归冶炼端基本面逻辑，则上方弹性可能受到供应弹性的压力。7 月不锈钢中国和印尼不锈 钢排产企稳，镍铁边际累库至历史高位，负反馈向镍铁估值施压，从转产经济性和精炼镍成本曲线的角度 考虑，镍铁承压或限制精炼镍估值的上方弹性。精炼镍环节累库不及预期，而运行产能边际增加，供应弹 性限制上方空间，远端可能复刻镍铁和硫酸镍的出清逻辑。 不锈钢基本面：供需双弱运行，库存迎来小幅去化，钢价边际修复但上方弹性有 ...