报告行业投资评级 - 领先大市 - A，维持评级 [10] 报告的核心观点 - 今年以来新消费股价表现显著强于传统消费，Q2食饮利润端压力不大，重点关注收入边际变化、产品结构、新品α，大众品配置优先级高于白酒 [14] 各部分总结 行情回顾 - 关税冲突以来食饮板块绝对收益微负排名靠后，2025年4月7日 - 6月27日食品饮料绝对收益 -5.4%，弱于沪深300指数，主要受白酒、啤酒等传统消费权重子板块拖累 [19] - 食饮子板块表现分化，保健品、零食、软饮料、黄酒强劲，白酒、啤酒低迷，传统消费股表现不佳，成长属性及前期低配的子板块获资金青睐 [20] - 新消费核心看增速，市场偏好交易收入高增或新品逻辑，涨幅前20个股集中在月销数据高增和主业企稳+新品放量潜力两类公司 [25] - 2025Q1食品饮料板块基金重仓持股占比环比下降，超配比例小幅降低，资金配置力度减弱，或因消费复苏不及预期、部分细分领域销量见顶、新兴消费赛道分流资金 [28] 白酒 - 2025Q1白酒企业营收、利润增速普遍放缓，处于基本面底部区间，高端酒业绩相对平稳，次高端酒企承压，区域地产酒营收略有降速、净利润平稳 [32] - 上市公司市占率提升趋缓，行业进入“全国性龙头基本盘稳固、区域酒企地缘深耕”阶段，竞争从上市公司与非上市竞争转变为头部品牌间相互竞争 [36] - 2025年年初以来白酒板块震荡，高端酒批价疲软，消费偏弱、政策约束压制批价，考验酒企供给和价格管控能力 [39][43] - 2025年酒企增长规划较理性，降低增速要求，避免渠道库存压力，为高质量发展预留空间 [45] - 存量竞争下酒企完善经销网络，拓展下沉市场，加大对系列酒产品战略重视和营销投入 [48] - 板块预期和估值处于相对低位，多数白酒上市公司盈利预测下调，重点酒企估值处于历史下沿，基本面改善后有望估值修复 [49] - 基金持仓方面，高端酒和动销较好的地产酒龙头是配置“基本盘”，2025Q1部分公司持仓占比有分化 [56] - 白酒行业分红比例显著提高，股息率具备吸引力，头部及二线、区域龙头企业提升现金分红比例，为板块估值提供支撑 [58] 啤酒 - 需求端偏弱，啤酒量价压力仍在，餐饮疲软与异常天气影响下头部企业销量下降，行业高端化放缓但趋势仍在，短期受消费环境承压，中长期是增长驱动力 [60][62] - 成本红利延续，2025Q1进口大麦价格下行，包材成本处于低位，龙头企业毛利率同比提升，预计2025年成本端贡献利润弹性，建议关注燕京啤酒 [62] 其他酒类 - 黄酒高端化逻辑落地，国企改革同步推进，头部企业提价，优化产品结构与价格带，增强产业高端化趋势，同时新品创新是破圈有效途径，会稽山气泡黄酒表现亮眼 [66][69] - 国产威士忌市场前景可观，百润股份推进烈酒业务，推出“百利得”和“崃州”系列威士忌，后续放量值得关注 [70] 乳制品 - 常温乳制品需求偏弱，龙头乳企一季度收入不佳，部分区域乳企差异化突围，新乳业低温产品增速亮眼 [72] - 原奶价格处于相对低位，同比降幅收窄，产能去化后供需格局有望改善，奶价波动将更温和，行业估值偏低且分红慷慨，建议关注伊利股份、新乳业 [75] 软饮料 - 消费需求多元化，部分细分品类维持较快增长，2024年饮料类零售额同比增长2.1%，2025Q1软饮料产量同比增长3% [78] - 各企业收入增速差异明显，东鹏饮料、农夫山泉等全国性龙头企业优于区域性品牌，东鹏饮料全渠道触达体系推进，新品放量；农夫山泉包装水有望复苏，东方树叶份额或提升；区域性企业推出新品培育新增长曲线 [79][81] 零食 - 零食行业景气度高，PE稳步上行，2010 - 2022年市场规模CAGR约9%，2027年有望突破12000亿元，健康化等趋势和渠道模式创新推动增长 [83] - 零食量贩快速崛起，成为销售第一大渠道，给行业带来新增量，渠道变革或给新品牌和新产品带来机遇 [84] - 零食行业呈现老品缓慢增长、新品快速爆发格局，部分传统品类增速放缓，创新品类借助新兴场景快速抢占市场 [85] - 建议关注万辰集团、有友食品、西麦食品、卫龙美味等α驱动型公司，它们通过不同模式保证业绩稳定性和增长可持续性 [89] 调味品 - 餐饮需求偏弱，居民消费追求性价比，餐饮行业弱复苏带动调味品需求下滑，居民端消费占比提升但量少，单价20元以下复合调味料等销量增速较快 [91] - 龙头海天味业地位稳固，25Q1收入同比增长8.1%，二线调味品收入有压力，核心原材料价格下降，预计2025年利润端表现优于收入 [94] 重点个股与投资建议 - 贵州茅台Q1业绩亮眼，经营韧性足，营收和净利润双位数增长，直销渠道占比提升，产品渠道双创新，推进“三个转型”战略布局 [100] - 五粮液经营态势良好，渠道变革积极，业绩增长稳健，产品结构提升，营销执行和分红表现佳 [101][102] - 青岛啤酒营收与利润稳健增长，产品结构优化，盈利能力提升，成本和费用双下降，财务风险可控，库存管理效率提升，成本红利与消费场景拓展将驱动营收增长 [103][104] - 伊利股份库存有效去化，经营有望探底回升，营收微增，利润结构优化，成本红利释放，费用效率提升，现金流与负债结构改善 [105] - 李子园健康新品维他命水有望放量，经营思路焕新，营销侧顶流IP加持，成本下降提振利润率，分红慷慨，估值有抬升空间 [106][108] - 万辰集团净利率大幅提升，步入业绩释放期，零食量贩业务扩张带动收入高增，规模效应提升毛利率，期间费用下降，布局新业态开发新增长曲线 [109][110] - 投资建议关注燕京啤酒、珠江啤酒、万辰集团等公司，考虑收入边际变化、产品结构、新品α，大众品配置优先级高于白酒 [111]