报告核心观点 报告围绕非银金融行业2025年中期策略展开，指出保险板块负债端和资产端各有发展态势，证券板块受益于资本市场改革，头部公司更具韧性，建议优先关注基本面稳健、兼具β弹性的保险板块，同时关注业务结构均衡的头部券商[2]。 保险板块 板块复盘 - 行情波动大，2025年保险Ⅱ较长期小幅跑输沪深300指数，5月14日开始实现超额收益，新华保险总体领跑，除中国人寿外均上涨[7] - 主动权益基金对保险板块及个股仍低配，对保险Ⅱ重仓持股比例为0.71%，较沪深300权重低配3.18% [8] 经营业绩 - 25Q1归母净利润同比增速明显回落，人保、国寿、新华增长，太保、平安下降；归母净资产增速分化，国寿、人保、平安增长，太保、新华下降 [14] - 分红水平稳健，2021年以来每股股利总体稳中有增 [15] 负债端 - 产险保费稳增，25Q1平安、人保、太保同比增速分别为7.7%、3.7%、1.0%，COR均同比改善 [22] - 寿险新单分化但NBV普遍高增，新华、太保新单和NBV增速领先，银保成为重要来源 [23][30] - 居民保本储蓄需求旺盛，竞品收益率下降，监管多措并举有望压降寿险负债成本 [36][42] 资产端 - 净资产收益率下滑，总投资收益率波动大，25Q1国寿、平安、太保、新华净投资和总投资收益率有不同表现 [49] - 上市险企可能加大FVOCI类高股息股票资产配置，稳定投资收益率 [50] 证券板块 政策面 - 资本市场改革深化，投融资两端发力，完善“1+N”政策体系，增强内在稳定性 [57] - 公募基金费改三阶段稳步推进，推动行业从“重规模”向“重回报”转变 [61] 市场表现 - 机构大幅低配，主动权益基金对证券行业重仓持股较沪深300权重低配6.29% [62] - 券商跑输大盘，2025年初以来证券行业指数下跌10%，跑输沪深300指数7.75pct [68] 基本面 - 一季度券商业绩亮眼，上市券商营业收入和归母净利润同比分别增长19%和78%，前十大券商增速84% [73] - 大券商业绩集中度高，CR5、CR10合计归母净利润占比分别为54%、74% [74] - 经纪与投资是业绩核心驱动力，两项业务收入占比65%，同比增速分别为43%、46% [78] - 扩表趋势延续，投资收入大幅增长，合计投资业务收入同比增长46% [82] - TPL贡献核心投资增量，OCI股权增速较快，OCI债权下降 [90] - 投资是业绩胜负手，各券商投资收入增速分化，全年业绩关键仍在投资业务 [94] 投资建议 - 保险行业关注基本面稳健、兼具β弹性的保险板块，权益市场震荡关注中国太保，向好关注新华保险、中国人寿 [97] - 证券行业关注业务结构均衡、基本面更具韧性的头部券商，如中信证券、华泰证券、中国银河、中金公司 [97]