报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上半年美国资产价格围绕政策交易，美债宽幅震荡，中资美元债跑赢 [2][9] - 三季度是确定市场走向的重要观察窗口，通胀走势影响债市机会和利率走向 [3][36] - 高利差对美元指数形成支撑，下半年美元指数或在95 - 105区间运行 [4][53] - 美元债利差仍有上行风险，投资可关注美国基本面演变，选择低波动板块和浮息债 [3][70] 根据相关目录分别进行总结 市场回顾 - 美债震荡：上半年美国资产围绕政策交易，10Y美债利率在4% - 4.7%区间震荡，1 - 3月受政府支出和贸易影响利率下行，4月政策不确定致美债被抛售，5月风险好转但财政担忧使利率上行 [7][9] - 中资美元债表现：高收益债投资回报好于投资级和主权债，上半年高收益中资美元债表现最好，二季度高收益美国美元债走势更好 [11][12] - 利差情况：投资级美元债利差冲高回落，高收益中资美元债利差整体上行，主要受贸易政策和流动性影响 [14][16] 基准利率展望 - 基本面：上半年美国基本面平稳，预计平均关税税率提高16%左右 [19][22] - 通胀：未来几月是通胀观察窗口期，当前居民消费通胀压力未显现 [26][28] - 就业：就业压力迹象初显但总体稳健，原因是企业利润增速稳健和移民政策收紧 [29][31] - 展望：三季度是观察窗口期，若通胀无明显上行，9月前后债市机会提升，10Y美债利率有望低于4%；若通胀上行，利率可能冲高。美债四季度机会或大于三季度，需关注关税、减税、SLR豁免等事件影响 [36][38] - SLR豁免：今年夏季监管可能放松SLR限制，释放银行报表空间，但效果可能有限，或带来国债互换利差上行机会 [40][47] 汇率展望 - 美元指数走势：年初以来美元指数走弱，因政策不确定性和投资者信心减弱，但高利差仍支撑美元，下半年或在95 - 105区间运行 [50][53] - 欧元区：年内增长复苏受贸易和欧元升值拖累，德国25年赤字率或边际回落 [55][59] - 日本：日企海外收入增长或受拖累，日央行下修GDP增长预测 [61][64] - 市场情绪：市场情绪边际修复，美元风险逆转指数上行，美股相对欧股表现或支撑美元指数 [65][66] 美元债策略 - 择时：利差仍有上行风险，建议关注美国基本面演变，适当收紧信用风险敞口 [70] - 跨市场套利：考虑锁汇后，投资级美元债境内外利差处于低位 [74] - 行业&票息：建议收缩信用敞口，关注券商、国企板块，推荐浮息债相对价值 [75] - 投资策略画像总结：短期利率债机会少，信用债利差有上行风险，可关注美国基本面，选择低波动板块和浮息债 [78][79]