报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 贸易政策不确定性在特朗普当选后上升，但近期有所回落，其对增长的拖累小于预期，预计关税将在今年晚些时候减缓经济活动，主要由关税直接影响而非贸易政策不确定性导致 [3][34] 根据相关目录分别进行总结 贸易政策不确定性现状 - 特朗普当选后多数国家贸易政策不确定性上升，4月2日急剧飙升，超过2018 - 19年贸易战期间水平，虽仍高于历史平均，但近期因对美出口高关税风险降低而有所缓解 [2][4] 预期与实际情况差异 - 此前担心特朗普第二届任期内贸易政策不确定性上升会对贸易相关经济体的投资、就业和整体活动造成巨大拖累，估算不确定性升至2018 - 19年水平时，美国GDP将减少约0.3%，欧元区减少约0.9%，但2025年上半年全球投资、制造业就业、支出和整体活动都保持良好，不确定性拖累迹象很少 [5][3] 不确定性对经济影响的理论与统计分析 - 经济理论表明不确定性主要延迟投资，影响呈前置性，且随着不确定性升高对投资的边际影响会急剧减小，统计估计也证实了这些预测，投资受拖累在贸易政策不确定性冲击后3 - 6个月达到峰值，随后迅速恢复，非贸易相关经济不确定性增加也会导致类似的前置性投资回落 [7][8][10] 未观察到不确定性拖累的原因分析 - 贸易相关投资在多数经济体GDP中占比小，新工厂投资虽大幅回落（新兴市场尤其明显），但在主要经济体GDP中仅占0.2 - 0.3%，对宏观总量影响不明显 [21][22] - 统计分析显示不确定性主要通过与金融条件相互作用减缓增长，2025年上半年全球金融条件宽松（全球FCI自年初以来宽松72个基点），可能减弱了不确定性的不利影响，且金融条件和不确定性自4月初以来的缓和可能使2025年下半年不确定性影响进一步减小 [26][27] 不确定性影响的其他可能性 - 标准不确定性指标可能高估了4月实际上升的不确定性，4月活动和投资预期下降，但随着关税消息好转已基本逆转，贸易政策不确定性对增长的最大拖累可能已过去 [30][34]