报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中国浮息债市场总体波动上升，经历三轮扩张与调整，规模偏小，2024 年底存量 5201 亿元占比 0.3%，主要分布于政策性银行债、ABS 和非金融企业信用债，基准利率以 LPR 和 DR 为主，期限集中在 2 - 3 年 [1][14][34] - 浮息债估值以现金流贴现法为基础，难点在于预测未来票息和选择贴现率，基准利率变动与债券价值反向，期限点差也影响债券价值，需结合基准利率观察 [2][54] - 浮息债熊市抗跌牛市偏弱，基准利率上调时浮息债跌幅小于固息债，下调时涨幅小于固息债 [2][78] - 浮息国开债与浮息农发债隐含降息加息节奏先降后升，国开债隐含降息速度更快、预期更强 [3] - 下半年预计有 10 - 20BP 降息幅度，1Y LPR 下降幅度大概率高于浮息债隐含值，下半年浮息债配置价值或不及固息债 [4][99] 各部分总结 中国浮息债历史变迁 - 发行量波动上升，近三年缩量明显，1995 年首支浮息债发行，历经三轮扩张调整，2021 年达峰值 6416 亿元，2022 - 2024 年均值 1634 亿元远低于 2019 - 2021 年均值 [15][16][17] - 基准利率从单一走向多元，1995 年以 1 年期定期存款利率为基准，后逐渐多元化，2019 年起 LPR 成主流，2023 年 DR 系列占比 42% [20][21] - 政策性银行债和资产支持证券交替主导，1995 - 1998 年政策性银行债主导，2014 年 ABS 取代，2022 年起政策性银行债重新主导 [26] - 发行期限由高度集中到逐步分散再到重新集中，1995 - 2002 年集中在 7 - 10 年，2003 - 2012 年分散，近年集中在 2 - 3 年 [28][30] 中国浮息债现状 - 规模偏小，2024 年底存量 5201 亿元占全部债券余额 0.3%，按品种前三为政策银行债、ABS 和非金融企业信用债，按基准利率前三为 1 年期 LPR、银存间质押式回购利率（7 日）和 5 年期 LPR，按期限前三为 2 - 3 年、10 年以上和 7 - 10 年 [34] 浮息债估值方法 - 估值原理与理论计算方法拆解：以现金流贴现法为基础，难点在于预测未来票息和选择贴现率，外汇交易中心简化模型假设基准利率估值日后不变 [54][56] - 从估值公式出发：浮息债投资价值影响因素的理论剖析：基准利率变动与债券价值反向，估值日距重置日越久影响越大；期限点差在基准利率不变时与债券价值反向，需结合基准利率观察 [2][66][72] 浮息债对比固息债 - 基准利率上调时，浮息债与固息债价格均下跌，但浮息债跌幅小于固息债；基准利率下调时，浮息债涨幅小于固息债 [78] 当前浮息债定价考察 - 浮息债所隐含的未来降息路径：浮息国开债与浮息农发债隐含降息加息节奏先降后升，国开债隐含降息速度更快、预期更强 [3][91][98] 从未来利率调整幅度和节奏分析浮息债价值 - 下半年预计有 10 - 20BP 降息幅度，1Y LPR 下降幅度大概率高于浮息债隐含值，下半年浮息债配置价值或不及固息债 [4][99] - 模拟四类降息情景，拟合出浮息与固息配置价值均衡的加息节奏 [100]