报告行业投资评级 看好：行业股票指数超越同期市场基准指数 [139] 报告的核心观点 - 稳定币法案推动合规机构扎堆发行，行业发展加速，稳定币正迈向合规化、机构化、标准化与全球化 [3] - 市场对稳定币存在五大常见误解，需重新理解稳定币 [4] - 稳定币行业长期大有可为，合规非合规各有千秋，看好有规模效应潜力的平台型发行商、有支付场景的平台型公司以及未来有RWA业务场景的平台公司 [5] 根据相关目录分别进行总结 稳定币法案推动合规机构扎堆发行 行业发展加速 - 稳定币是连接传统金融与区块链经济的重要桥梁，形成以USDT和USDC为代表的双寡头格局，USDT市占率高，USDC在主流场景广泛使用，稳定币成为加密资产投资与支付的重要基础设施 [3] - 稳定币商业模式是“无息揽储 + 利差套利”，与传统银行不同，发行商核心商业逻辑依赖信任机制 [13][16] - 2022年加密大熊市USDT被做空，Tether通过快速赎回响应、提升透明度、清退高风险资产等措施度过信任危机 [19] - 稳定币市场呈双寡头垄断，Tether利润高，USDT线下渠道优势显著，USDC构筑合规渠道壁垒 [20][24][31] - 多地区发布稳定币监管框架，法案发布后各类合规主体竞相发币，但合规稳定币因抵押物限制将显著限制资产收益规模 [34][36][40] - 稳定币行业规模超2300亿，美国财政部预计2028年达2万亿 [43] 深度剖析五大误解重新理解稳定币 - 误解1：稳定币法案推出不会自动带动市场规模快速扩张，其增长更依赖加密资产整体市值回暖 [49] - 误解2：合规稳定币难以快速抢占其他用途稳定币份额，且利润难以对标，USDT与USDC形成互补共存的多元格局 [53][57] - 误解3：稳定币对美债的增量需求贡献有限，难以实质缓解美债融资压力 [67] - 误解4：RWA与稳定币结合可能对核心加密数字资产造成资金分流，抑制其活跃度和估值弹性 [68] - 误解5：香港和欧盟发行稳定币难以争取货币定价权，核心锚定资产仍是美元，定价权掌握在美元体系中 [73][77] 看好发行平台、支付以及RWA场景 - Tether：发行USDT规模最大，资产端近期升值幅度较大，但交易区域受限 [81] - Rumble：Tether持股内容平台，推广USDT为支付方式 [87] - Coinbase：加密交易所龙头，业务多元化，重视合规体系建设 [88] - PayPal：发行PYUSD规模较小，增长潜力较高，受益于PayPal的流行，PYUSD在欧洲之外的大部分地区均可交易 [95] - Circle：合规先行的稳定币基础设施，打造加密美元的全球通道，启动纽约证券交易所IPO，资产收益预测区间为20 - 30亿美元 [96][103] - 连连数字：已获VATP牌照，稳定币支付有望打开公司远期成长空间，具备全球支付能力和实际贸易场景 [111] - 众安在线：通过圆币科技和众安银行共同布局稳定币，众安银行有望扭亏，保险主业趋势向好 [112][116] - 蚂蚁集团：蚂蚁数科和蚂蚁国际将申请稳定币发行商牌照，蚂蚁数科通过RWA为稳定币提供场景支撑，稳定币为RWA提供交易媒介 [123]