报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 原油现实基本面尚可但预期偏弱，四季度成本中枢或进一步下移 [11][15] - 2025 年上半年燃料油市场受地缘与宏观扰动较多，高硫端负反馈显现 [11][26] - 2025 年下半年燃料油市场面临再平衡，结构性因素仍存 [11][51] - 炼厂端需求承压，关注经济性回归后的需求改善 [11][51] - 夏季发电终端需求旺盛，替代效应持续 [11][74] - 船燃端需求仍面临关税风险，消费结构变化趋势延续 [11][83] - 高硫燃料油结构性支撑因素仍存，欧佩克增产存在边际利空 [11][102] - 低硫燃料油剩余产能仍较为充裕，国产量有望边际回升 [11][112] - 高硫燃料油估值仍存在回调空间，低硫油中期市场前景仍偏弱 [11][129] 根据相关目录分别进行总结 原油市场分析 - 2025 年上半年国际油价反复波动，受地缘与宏观扰动，特朗普政策利空突出，关税冲突和欧佩克增产决议引发油价下跌，后因关税冲突好转和伊以冲突停火，油价先反弹后回落 [15][16][17] - 目前原油现实基本面尚可，但中期 4 季度预计供过于求，成本端支撑转弱，且下半年仍需警惕关税、地缘等风险事件 [18] 燃料油市场分析 上半年市场情况 - 2025 年燃料油市场结构波动，受原油成本和自身基本面的宏观与地缘局势扰动 [26] - 高硫燃料油：美国制裁影响主产国供应与贸易，运费攀升增加套利成本，俄乌冲突使俄罗斯炼厂检修收紧供应，二季度发电需求回升和炼厂检修促进进口需求，裂解价差 5 月达高位，但高比价引发负反馈，6 月供需转松 [27][28][29] - 低硫燃料油：市场结构驱动弱，裂解价差中低位运行，受关税政策影响，谈判进展和抢出口行为提振短期需求，欧洲炼厂减产和国内保税区供应偏紧使市场结构坚挺 [29] 下半年市场展望 - 炼厂端需求：燃料油炼厂终端需求下滑，原料成本高和消费税政策调整压制炼厂采购需求，未来若裂解价差回调和消费税政策松动，炼厂采购需求有望回升，但我国高硫燃料油进口需求难恢复到以往水平 [51][54] - 发电终端需求：三季度高硫燃料油发电需求受季节性和天然气替代效应支撑，但欧佩克增产使沙特等国原油发电增加，埃及提前采购，不宜对旺季需求过高预期，四季度需求预计显著回落 [74][75] - 船燃端需求：5 月关税谈判改善航运需求预期，目前处于关税暂缓谈判期，若谈判不顺，加征关税将冲击全球贸易和航运需求，低硫燃料油需求或更受影响，且其需求份额面临被其他燃料替代趋势，脱硫塔增长节奏放缓但高低硫需求切换趋势未逆转 [83][85][86] - 高硫燃料油市场：结构性支撑因素仍存，炼厂升级和重油供应偏紧，但欧佩克增产缓解重油矛盾，存在边际利空 [102][103] - 低硫燃料油市场：剩余产能充裕，供应无明显瓶颈，国内产量有望回升，中期市场前景偏弱，下行驱动有限但上方阻力大 [112][129] 策略建议 - 高硫方面：震荡偏弱 [9] - 低硫方面：震荡偏弱 [9] - 跨品种：逢高空 FU 裂解价差（FU - Brent 或 FU - SC） [9] - 跨期：逢高空 FU2509 - FU2510 价差 [9] - 期现：无 [9] - 期权：无 [9]