Workflow
“拥挤”的震荡市:风险还是机会?
国金证券·2025-07-06 23:23

核心观点 - 债券市场在窄幅震荡中交易热度快速上升,呈现“拥挤”交易现象,但交易热度上升与估值“失衡”无必然联系,从定价类指标看尚未出现明显失衡,当前交易特征不足以构成大幅调整的风险前兆 [3][5][27] 策略思考:“拥挤”的震荡市:风险还是机会? - 市场窄幅震荡,长端利率低位波动,10年国债过去20交易日中债收益率估值振幅仅2bp左右,但交易热度快速上升,近20日债市微观交易情绪指数读数从36%升至58% [8] - 交易结构呈现“拥挤性”,表现为一致性拉久期,交易盘拉久期,基金久期上升至高位,持仓久期分歧度降低;一致性卷利差,资金转向非活跃券,带动其成交放大 [4][14] - 交易热度上升与估值“失衡”无必然逻辑关系,利率定价合理性基于宏观基本面等判断,当前利率未破前低,价格或未大幅透支;从债市微观交易指标看,不同维度拥挤度指标读数差异大,比价指标读数仅26%,利率定价大幅“透支”风险可控 [5] - 流动性边际改善为利率压缩提供基础,自6月以来DR001从1.4%下行至1.3%,资金成本回落;构建的基于PMI数据的资金价格方向判断模型显示,2024年以来策略效果显著增强,整体胜率达90.9%,下行判断成功率达100%,印证资金价格对基本面边际信息更敏感 [6][19][21] - 从交易类指标看市场热度快速攀升,从定价类指标看未观察到明显失衡,2022年类似特征出现后市场未触发系统性回调,当前交易特征尚不足以构成大幅调整的风险前兆 [6][27] 交易复盘:延续窄幅波动 - 季初央行大规模净回笼资金,周内合计净回笼13753亿,为2024年1月初以来周度新高 [30] - 资金利率下行,DR007由1.92%高位逐步下行至1.42%,DR001基本运行在政策利率下方,周五下行至1.31%低位 [30] - 短端小幅下行,1年期国债收益率下行1bp至1.34%,10年期国债收益率小幅下行0.3bp至1.64%,10 - 1期限利差由30bp小幅走阔至31bp [31] - 债市延续窄幅波动,各期限国债收益率变动不大,10Y国债收益率基本持平前期 [31] - 久期小幅回落,分歧度继续下降,6月30日至7月4日,公募基金久期中位值小幅下降0.01至2.88年,久期分歧度指数继续下降0.01至0.48 [37] - 本周利率十大同步指标“利好”与“利空”各占5/10,较上周变化为建材综合指数发出“利空”信号 [39]