报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 氧化铝全年铝土矿供应预计能满足需求，供应增加预期较强，需求稳定，下半年价格预计承压运行，下方关注2600 - 2650元/吨区域支撑 [4][36][81] - 电解铝当下铝价位置不低，但利空条件不强，盘面有低库存和海外挤仓助力，下半年供应增速放缓，消费有需求减量预期，铝价呈焦灼震荡格局，呈V形走势，震荡区间19000 - 21000元/吨 [4][81] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 2025年上半年氧化铝价格高位大幅下滑，年初新增产能投放预期使期价从4500元/吨下跌，后新产能投放且进口矿价下行，成本支撑走弱，5月探底2665元/吨，后因几内亚矿区禁令消息一度反弹至3268元/吨，最终回落至3000元/吨下方震荡 [10] - 2025年上半年铝价区间震荡，一季度消费回暖及政策刺激使铝价冲高至21110元/吨，清明后关税引发全球衰退预期使铝价下跌，后关税延缓及谈判进展使铝价回升，6月下旬在低库存助益下走高；海外LME铝价受关税影响走势较国内抗跌 [11] 宏观 海外 - 2025年上半年关税政策变动影响美国及全球动向，4月初关税政策引发“股债汇三杀”，后暂停关税，目前关税风险难回到4月初水平 [14] - 通胀方面，市场对美国通胀重新走强预期升温，但关税尚未传导至数据表现，预计三季度开始显现 [14] - 就业方面，6月非农就业人数增加14.7万人，失业率4.1%，上半年非农数据不弱，支持美联储推迟降息 [15] - 美联储利率决议方面，当前失业率低、通胀下行但仍高于目标，政策克制，市场对降息时点和频率预期不一致，下半年若关税落地，美联储可能观望，年内有一定降息空间，预计有1 - 2次降息 [15][16] - 需关注特朗普“大美丽法案”影响，该法案扩张赤字，对经济和债市有影响，美指下半年或长期承压100下方 [16] - 欧元区经济与美国分化，制造业PMI有所回升但仍处收缩区间，服务业回落，预计下半年继续降息至少1次以上 [17] 国内 - 2025年上半年中国经济平稳扩张，前四个月工业增加值、社零总额和固定资产投资同比增速改善，出口和消费是增长驱动力，但低通胀压力未缓解，下半年GDP同比增速可能放缓 [18] - 财政政策上半年有成效，后续加码可能性低，或维持当前强度并进行支出结构调整 [19][20] - 货币政策资金流动性较好，后续降准降息可期待，将与其他宏观政策配合发力 [20] 氧化铝分析 矿端 - 国产矿上半年产量同比增加10.73%，后续增量持续性和幅度不佳，政策收紧且矿山开工率难提升，预计全年产量6100万吨，同比增加5% [27][29] - 进口矿上半年供应增量释放，1 - 5月进口8526.55万吨，同比增加33.27%，价格回落，后因几内亚政策和雨季因素止跌转涨，预计全年进口量17360万吨，可满足国内需求 [27][29] - 矿石价格方面，进口矿预计下半年68 - 75美元/吨，国产矿北方550 - 650元/吨，南方430 - 530元/吨 [30] 氧化铝成本利润 - 氧化铝生产成本主要由铝土矿、烧碱、能源等构成，2025年主要成本下降，但氧化铝价格下行更快，行业利润从1月的1657.98元/吨降至4月的亏损175.69元/吨，5月恢复至51.49元/吨 [31] - 下半年烧碱和动力煤有支撑，矿价主导成本变化，高成本地区氧化铝成本约2700 - 2800元/吨，成本支撑在2600 - 2650元/吨附近 [32] 氧化铝供应 - 国内上半年已投产720万吨新产能，运行产能11240万吨，开工率最高至88.53%，1 - 5月产量3671.2万吨，同比增加7.59%，下半年预计还有460万吨产能待投，产量或继续放量 [33][34] - 海外上半年建成产能7541万吨，下半年预计还有304万吨产能计划投产，开工率维持在81%以上，1 - 6月产量3050.3万吨，同比增加1.3%，预计全年产量6193.3万吨，增速2.3% [34] - 国内进口方面，上半年氧化铝较海外价格低，进口窗口鲜少开启，1 - 5月进口16.7万吨，同比减少85.45%，出口117万吨，延续净出口状态 [35] 氧化铝观点 - 全年铝土矿供应预计能满足需求，供应端新产能投放预期强，需求端电解铝企业需求稳定，下半年氧化铝价格预计承压运行，关注2600 - 2650元/吨区域支撑 [36][81] 电解铝 国内 - 截至2025年5月底运行产能4386.50万吨，接近天花板产能4500万吨，1 - 6月供应2171.15万吨，同比增加2.43%，下半年增速放缓，预计全年供应4383万吨，增速1.7% [47] - 进口方面，上半年进口亏损但增速超预期，主要因俄铝流入增加，预计全年进口214万吨，增幅6.5%，全年供应产量 + 净进口4598万吨，增速1.9% [48] 海外 - 近几年海外电解铝新增产能规划集中在印尼，但投产进度不确定，部分项目配套电厂建设滞后，欧美扩建需满足低碳标准 [49] - 2025年明确投产项目包括华青铝业一期50万吨、阿达罗铝厂一期25万吨，预计2025年海外电解铝产量增幅约2.07%，总产量3004万吨 [49][50] 消费 铝材及铝制品出口 - 受取消铝材出口退税政策影响，年初以来铝材出口价增量跌，3月后市场达成新平衡，4月因关税加码出现“抢出口”情况，5月关税缓和有助于出口，但抢出口前置部分消费，后续增幅受限，1 - 5月累计出口243万吨，同比减少5.1% [58] - 铝制品方面，1 - 5月累计出口142.7万吨，同比增加14%，美国是最大目的国，4月对美出口比重降至10.7%，取消退税推动出口铝材向铝制品转变 [58][61] 国内终端消费 - 房地产方面，1 - 5月开发投资、新开工面积和施工面积同比下降，预计2025年开发投资额同比增速 - 9%，新开工面积同比增速 - 16%，竣工面积将持续负增长，拖累铝消费 [62] - 汽车板块，新能源车1 - 5月累计销560.8万辆，同比增长43.98%，出口85.5万，同比增长64.5%，下半年国内市场有望延续高增速，欧洲市场受碳排和补贴政策影响回暖 [63] - 光伏板块，1 - 5月国内累计新增光伏装机197.9GW，同比增长150%，因需求前置后续消费后劲不足，但下半年组件出口或逆势增长，光伏用铝消费减量受控 [64] - 电力板块，1 - 5月电网工程投资完成额2040亿元，同比 + 19.8%，全年预计保持较好增速，电力投资中电源与电网配比再均衡持续 [64] 库存及平衡 - 2025年上半年国内外铝价回落，LME仓单库存降至34.2万吨，创2022年以来新低，国内电解铝社会库存降至46.3万吨，处于历史低位 [76] - 预计2025年全球供应紧缺59万吨，国内全年紧缺39万吨，国内下半年供需保持小幅缺口，铝库存维持相对低位 [76] 行情展望 - 氧化铝下半年价格预计承压运行，关注2600 - 2650元/吨区域支撑 [81] - 电解铝下半年呈供需双弱格局，铝价呈焦灼震荡的V形走势，震荡区间19000 - 21000元/吨 [81]