报告公司投资评级 - 行业为非必需性消费/汽车，6个月评级为买入（首次评级），当前价格5.45港元，目标价格7.32港元 [5] 报告的核心观点 - 报告预计2025 - 2027年公司营收分别为35.1、43.7、52.0亿元，同比增长30%、25%、19%，实现归母净利润2.7、3.8、5.1亿元，同比增长84%、39%、34%，考虑公司先发优势、技术积累和客户优势，给予2025年20X估值，对应股价7.32港币，目标市值55亿港币，首次覆盖给予“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 发展历程：公司是中国汽车零部件转向器行业龙头企业，前身为1993年的浙江世宝方向机，主营汽车转向系统产品的研发、制造和销售，是转向器标准制定主要参与者，从制造机械式及液压动力循环球转向器起步，2006年开发电动助力转向系统并上市，2023年成功开发线控转向系统 [12] - 股权架构：架构稳定，实控方为同一家族，第一大股东是浙江世宝控股集团有限公司，股东为张世权及其家族成员，张世权为实控人 [15] - 客户情况：客户结构多样，2024年前五大客户收入占比66%，包括奇瑞、吉利、蔚来、理想等，2024年乘用车业务营收占比约82%，商用车业务营收占比约18%，均实现电动化、智能化产品量产 [18][19] - 财务情况：2023年起多个新产品量产，电动助力转向系统销量提升，营收快速上升，新产品毛利率高，生产成本改善，规模效应带动整体利润率上行 [22] 坎坷：2015 - 2019年，新产品导入但增收不增利 - 受法规驱动，电动助力转向逐渐成为乘用车转向系统主流：国四、国五排放标准促进整车厂寻找降排省油措施，电动助力转向（EPS）较传统液压助力转向系统（HPS）更省油，2016 - 2020年间中国乘用车市场EPS渗透率从80.1%上升至96.4% [25] - 浙江世宝储备的EPS产品导入量产，带动营收上升：公司2014年前开发出多种电动助力转向系统并试制样机，部分小批量供货，2015年EPS系统销售增长，2016年收入首破10亿元，2017 - 2018年收入保持在11亿元左右，2019年因产品质量问题收入降至10亿元以下 [26][28][32] - 由于产品降价及产能利用率问题，公司毛利率处于下降通道：汽车行业“年降”机制使部分老产品售价下降拖累毛利率，新项目前期投入增加、量产初期成本高，受乘用车销量下降和产品质量问题影响，制造成本占比高，固定资产增加导致折旧摊销支出增加，研发、销售和管理费用上升，2019年销售费用因产品质量问题大幅增长 [33][34][39] 曙光：2020年往后，客户和新产品开拓拉动稼动率，规模效益显现 - α与β兼备，公司营收持续高增长：中国汽车整体销量上升，公司积极拓展新产品、新客户，2022年、2024年分别实现转向管柱及中间轴产品、齿条助力电动转向系统（R - EPS）量产，进入新势力客户供应链，蔚来和理想成为2024年第三、第四大客户，传统客户奇瑞和吉利营收增长明显 [40] - 公司稼动率提升，规模效应带动利润兑现：新产品量产且毛利率高，产量上升使生产成本改善，2024年产能利用率保持在80 - 90%，毛利率2023年重回上升轨道，2021年下降因财务统计口径修改，年资本开支逐渐回落，折旧摊销占营收比重下降，研发费用投入增加，但期间费用率因营收高增长下降，净利率提升 [42][44][46] 拥抱新技术，公司行业地位有望进一步提升 - 线控转向，公司积极跟进：线控转向取消传统机械连杆，通过电信号控制转向，具有整车厂可灵活布置方向盘、实现可变转向比、防止转向柱伤害驾驶员、提升车辆操纵稳定性等优势，被看作汽车转向系统下一个迭代方向，公司在线控转向领域技术储备扎实，已获多家主流车企定点，部分项目预计2026年量产 [51][53][54] - 商用车领域，EPS加速上车，公司已有成熟产品：国六标准及新能源商用车渗透率提升推动EPS上车商用车，公司2016、2018年分别研发成功适用于重型、轻型商用车的电液、电动循环球转向器，相关产能建设有序推进 [3][55] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司营收分别为35.1、43.7、52.0亿元，同比增长30%、25%、19%，实现归母净利润2.7、3.8、5.1亿元，同比增长84%、39%、34% [4][56] - 转向系统及部件业务：受益于已拓展客户持续放量，乘用车业务营收有望高速增长，商用车板块电动循环球和电液循环球转向系统随新能源渗透率提升和节能减排需求增加，但液压转向器增长乏力，拖累营收增幅，2025 - 2027年营收分别为33.4、42.0、50.2亿元，毛利率因新产品导入预计有所提升，分别为19%、20%、20% [56] - 其他业务：主要跟随汽车市场总量变动，预计2025 - 2027年营收维持5%左右年同比增幅，分别为1.6、1.7、1.8亿元，毛利率保持50%、50%、50% [56]