报告行业投资评级 报告未明确提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 全球处于由供应塑造的新宏观体制，巨型力量重塑经济，长期宏观锚点消失，政策不确定性增加，但短期内经济规律限制政策转变，投资者应关注短期投资机会，积极承担风险，同时重视巨型力量对资产配置的影响 [4][21][23] - 美国股市具有长期优势，尽管面临政策不确定性和供应中断，但凭借经济韧性、科技领先和强劲企业盈利，有望重新引领全球市场；欧洲股市虽有积极势头，但需进行结构性改革才能持续超越美国 [9][95][96] - 固定收益资产方面，更倾向欧洲的固定收益资产，包括信贷；对美国国债和日本国债持谨慎态度，短期看好美国债券和欧元区信贷 [7][8][134] - 人工智能是重要的回报驱动因素，其基础设施建设、应用和转型阶段将带来投资机会，同时与能源转型、地缘政治碎片化等巨型力量相互交织 [63][83][135] - 地缘政治碎片化加速，推动欧洲增加国防和基础设施支出，关注相关领域的投资机会；私人市场在基础设施、能源和人工智能领域的融资作用日益重要，但投资时需考虑其复杂性和流动性问题 [73][74][113] 根据相关目录分别进行总结 投资环境 - 巨型力量如地缘政治碎片化和人工智能正在改变世界，长期宏观锚点如稳定通胀和可预测增长被打破，欧洲面临技术变革、地缘政治碎片化和人口老龄化等挑战，促使政策调整，增加国防和基础设施支出 [4][27][28] - 美国政策的突然转变使欧洲不安，但也促使其认识到需要改革增长模式，德国暂停债务刹车并批准基础设施建设计划 [4] - 欧洲经济增长不均衡，通胀接近欧洲央行目标，预计政策利率将稳定在2%左右，实际工资回升、低失业率和高储蓄率将支持2026年经济增长 [5] - 对欧洲固定收益资产持积极态度，财政扩张集中在有财政空间的国家，不会破坏债券市场；相比美国，欧洲信贷利差更具吸引力，企业资产负债表强劲 [7][8] - 对欧洲股票持中性态度，虽有机会但竞争力面临挑战，更倾向美国和日本股票；看好金融、国防、工业和公用事业等行业，以及西班牙市场 [9][10] 主题 立足当下投资 - 不变的经济规律限制全球贸易和资本市场的演变速度，由于宏观锚点缺失，长期经济走向不明，因此更注重战术性6 - 12个月的投资视野，积极承担风险，超配美国股票 [44] - 美国股票过去十年表现出色，尽管面临政策不确定性和供应中断，但企业盈利仍具韧性，预计将重新引领全球市场；欧洲股票若要持续超越美国，需进行结构性改革 [45][95][96] 无宏观锚点下承担风险 - 美国通胀压力持续，工资增长过高，通胀波动，预计美联储将维持利率稳定，关税和紧张的劳动力市场将限制利率下调空间 [54] - 宏观环境不稳定时，静态因素暴露可能影响投资组合，当前市场分散度增加，是获取阿尔法收益的特殊环境，需管理宏观风险暴露 [55][56] - 除巨型力量外，还可通过相对价值风险、潜在监管变化、定位风险、流动性风险和对冲资产等方式获取阿尔法收益 [57] 在巨型力量中寻找锚点 - 巨型力量是持久的回报驱动因素，但经济转型的最终状态不明，需跨资产类别持续跟踪 [63] - 资本支出激增是转型的基础，大型科技公司仍在增加支出，但高资本支出不一定带来高回报，评估价格很关键 [64] - 科技需求与发电和电网容量的限制相互作用，私人市场在基础设施、能源系统和人工智能建设的融资中发挥越来越重要的作用，公私市场互补，需新的投资组合配置方法 [65] - 地缘政治碎片化促使政府通过产业政策引导资本，加强对关键技术的控制，推动能源安全，强化巨型力量之间的联系 [66] 巨型力量 深化碎片化 - 地缘政治碎片化加速，疫情、俄乌战争和贸易紧张局势加剧了这一趋势，美国新政府迅速调整地缘政治和经济关系 [73] - 欧洲国防和工业竞争力受到关注，国防支出达到GDP的2%，并计划进一步增加；技术成为国家安全的关键部分，美国将人工智能视为“力量倍增器” [74][75] - 美国和欧盟尚未达成贸易协议，中国的竞争对欧洲核心产业构成挑战，欧洲竞争力问题需更深入的改革，如加快决策、协调产业政策和大规模投资 [76] 审视人工智能的阶段 - 人工智能发展分为基础设施建设、应用和转型三个阶段，目前建设阶段进展迅速，大型科技公司竞争激烈，美国科技行业盈利增长强劲，科技板块是少数盈利预期上调的行业之一 [83][84] - 看好硬件制造商和受益于建设阶段的行业，如公用事业；整体超配科技板块，对有潜力的个别公司可采用追求阿尔法收益的投资方法 [85][86] - 人工智能工具的货币化不均衡，导致价值链上出现定价错误 [87] 聚焦 美国资产仍是核心 - 尽管美国股票、债券和美元在4月下跌，但美国资产仍是投资组合的核心，美国股票过去十年表现出色，经济韧性、科技领先和强劲企业盈利支撑其估值溢价 [94][95] - 欧洲股票上半年表现优于美国，但美国企业盈利能力仍高于欧洲，全球投资者仍青睐美国；欧洲需改革才能持续超越美国 [95][96] - 美国净国际投资头寸疲软不一定威胁股票估值，财政赤字上升可能带来更大挑战 [97] 美元的主导地位 - 今年美元兑主要货币下跌10%，但改变其在全球金融体系中的核心地位需要时间和重大变化，美元参与近90%的外汇交易，外汇掉期的使用也凸显其重要性 [104][105] - 投资者对长期美国债券要求更高的期限溢价，导致美元下跌，进一步上升可能导致美元进一步走弱；增加对美国资产货币风险的对冲可能增加美元下行压力，看好新兴市场本地货币债券的收益 [106][107] 挖掘私人资本 - 私人市场在基础设施、能源和人工智能融资中的作用日益重要，公私市场互补，改变了投资者构建投资组合的方式 [113] - 公司更多地利用私人资本，美国私人信贷资产规模增长，降低了系统性风险；但私人市场复杂，不适合所有投资者，投资时需管理因素暴露和流动性问题 [114][116] 转型即基础设施 - 基础设施资产与巨型力量相关，是经济转型的核心，大型公司与私人投资者合作，通过合资企业和资产支持结构释放基础设施资本，私人基础设施资产规模增长迅速 [123][124] - 私人基础设施定价相对有吸引力，机会超越地理和资产类别；公共基础设施资产估值略低于私人，为无法投资私人市场的投资者提供机会 [125] - 基础设施稳定的现金流可保护投资组合免受通胀波动影响 [126] 重大决策 战术决策 - 看好美国股票，尽管政策不确定性和供应中断影响短期增长，但人工智能将支持企业盈利，使其重新引领全球市场 [136] - 利用外汇增强收益，如对冲欧元区债券回美元可获得更高收益 [136] - 寻找阿尔法收益来源，包括监管变化对企业盈利的影响、识别拥挤头寸和提供流动性机会 [136] 战略决策 - 看好基础设施股权和私人信贷，基础设施股权估值有吸引力，私人信贷将在银行退出时获得市场份额并获得有吸引力的回报 [136] - 固定收益方面，偏好短期通胀挂钩债券，在发达市场政府债券中更看好英国国债 [136] - 股票方面，看好新兴市场，尤其是印度；在发达市场中，看好日本 [136] 细致观点 战术细致观点 - 美国股票：超配，政策驱动的波动和供应限制影响增长，但人工智能支持企业盈利，估值有盈利和盈利能力支撑 [137][138] - 欧元区政府债券：中性，欧洲的团结和增长议程可能推动经济活动，但需关注结构性挑战，看好金融和与国防、基础设施支出相关的行业 [137][138] - 日本政府债券：中性，政治稳定可能改善投资者情绪，但企业税收负担增加可能影响短期利润 [137] - 英国政府债券：中性，政治稳定可能改善投资者情绪，但企业税收负担增加可能影响短期利润 [137] - 中国政府债券：中性，政策宽松支持债券，但短期发达市场债券收益率更有吸引力 [138] - 美国机构抵押贷款支持证券（MBS）：超配，收益有吸引力，优于美国国债 [138] - 短期投资级信贷：超配，估值和国内政策支持，能更好地补偿利率风险 [138] - 长期投资级信贷：低配，利差收紧，更倾向在股票中承担风险，欧洲优于美国 [138] - 全球高收益债券：中性，利差收紧，但企业基本面良好，总收益比投资级债券更有吸引力 [138] - 亚洲信贷：中性，估值缺乏吸引力 [138] - 新兴市场硬通货债券：低配，与美国国债利差接近历史平均水平，贸易不确定性缓解，但更看好本地货币新兴市场债务 [138]