报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][8] 报告的核心观点 - 羚锐制药是国内中药贴膏剂龙头，品牌价值沉淀，具备多层次、宽领域产品线，未来将持续受益国内老龄化深入带来的骨科用药市场扩容，公司营销整合发力，聚焦核心品种，看好产品结构提升和费用优化下利润弹性释放，业绩持续性和确定性较强，叠加外延并购因素，预计2025 - 2027年实现营收41.57/46.2/51.11亿元，分别同比增长19%/11%/11%；实现归母净利润8.39/9.73/10.99亿元，分别同比增长16%/16%/13%；对应PE估值分别为15.9/13.7/12.1X [8] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2023 - 2027年，公司营业收入分别为33.11亿元、35.01亿元、41.57亿元、46.20亿元、51.11亿元，增长率分别为10.3%、5.7%、18.7%、11.1%、10.6%；归母净利润分别为5.68亿元、7.23亿元、8.39亿元、9.73亿元、1.099亿元，增长率分别为22.1%、27.2%、16.2%、15.9%、13.0%；ROE分别为20.3%、23.5%、24.7%、25.0%、24.4%；EPS分别为1.00元、1.27元、1.48元、1.72元、1.94元；P/E分别为23.5倍、18.5倍、15.9倍、13.7倍、12.1倍；P/B分别为4.8倍、4.3倍、3.9倍、3.4倍、3.0倍 [1] 事件 - 7月1日，公司子公司银谷制药自主研发的1类创新药苯环喹溴铵鼻喷雾剂新增适应症，用于改善感冒引起的流涕、鼻塞、鼻痒和喷嚏症状 [1] 并购切入赛道 - 2025年公司并购银谷制药切入创新药领域，核心产品苯环喹溴铵鼻喷雾剂虽2024年前三季度仅实现营收0.35亿元，占银谷制药收入17.28%，但鼻喷剂技术和临床开展难度高，该产品具备10亿级体量潜力，新增感冒适应症后有望在OTC端持续赋能 [2] 复盘过去 - 2020 - 2024年中药行业中营收和利润均连续5年正增长的公司仅有羚锐制药等4家，公司业绩体现出强大经营韧性、商业模式可持续性以及管理连续性，增长主要来源于普适性刚需产品的渠道深耕和市场份额提升，产品矩阵和价位带丰富，凭借高性价比具备广泛市场基础 [2] 展望未来 - 渠道端：公司在渠道拓展仍具空间，通过深度渠道协同构建差异化优势，以终端动销能力反哺药店客流，构筑渠道忠诚度，获取核心陈列位资源 [3] - 产品端：核心产品通络祛痛膏在院内特别是二线区域和基层医疗仍有较大增长空间；“两只老虎”有提价空间，今年1月袋装产品提价8%，预计年底销量回升到提价前；多个二线产品表现亮眼，有望持续放量；并购银谷药业补充鼻喷剂等产品，渠道和管理赋能长期增长潜力 [3] - 运营端：公司积极拥抱数字化和AI，5月24日组织300余员工开展专题培训提升全员智能化办公水平，截至2024年底已将数字化技术应用于销售团队管理、终端库存管理、市场推广、物流仓储、生产自动化等各个环节 [3] - 战略端：公司以经皮给药为立身之本，深耕贴膏行业多年，将持续受益国内老龄化深化带来的疼痛管理需求扩容 [3] 财务报表和主要财务比率 - 资产负债表：2023 - 2027年，公司流动资产分别为25.99亿元、24.58亿元、28.60亿元、30.60亿元、35.98亿元；非流动资产分别为21.73亿元、25.59亿元、30.28亿元、35.62亿元、42.68亿元；资产总计分别为47.72亿元、50.17亿元、58.88亿元、66.22亿元、78.66亿元；流动负债分别为19.00亿元、18.74亿元、24.15亿元、26.56亿元、32.95亿元；非流动负债分别为0.73亿元、0.62亿元、0.62亿元、0.62亿元、0.61亿元；负债合计分别为19.73亿元、19.37亿元、24.77亿元、27.18亿元、33.56亿元；归属母公司股东权益分别为27.91亿元、30.73亿元、34.01亿元、38.93亿元、44.96亿元 [9] - 利润表：2023 - 2027年，公司营业收入分别为33.11亿元、35.01亿元、41.57亿元、46.20亿元、51.11亿元；营业成本分别为8.84亿元、8.47亿元、9.86亿元、10.99亿元、12.19亿元；营业利润分别为6.56亿元、8.10亿元、9.65亿元、11.18亿元、12.63亿元；利润总额分别为6.53亿元、8.28亿元、9.65亿元、11.18亿元、12.63亿元；净利润分别为5.68亿元、7.23亿元、8.41亿元、9.75亿元、1.102亿元；归属母公司净利润分别为5.68亿元、7.23亿元、8.39亿元、9.73亿元、1.099亿元 [9] - 现金流量表：2023 - 2027年，公司经营活动现金流分别为8.13亿元、8.76亿元、10.33亿元、12.31亿元、12.02亿元；投资活动现金流分别为 - 2.30亿元、 - 6.66亿元、 - 4.50亿元、 - 5.02亿元、 - 6.62亿元；筹资活动现金流分别为 - 2.73亿元、 - 4.72亿元、 - 4.98亿元、 - 4.63亿元、 - 4.73亿元；现金净增加额分别为3.11亿元、 - 2.62亿元、0.84亿元、2.66亿元、0.66亿元 [9] - 主要财务比率：2023 - 2027年，公司成长能力方面，营业收入增长率分别为10.3%、5.7%、18.7%、11.1%、10.6%，营业利润增长率分别为26.9%、23.5%、19.1%、15.8%、13.0%，归属母公司净利润增长率分别为22.1%、27.2%、16.2%、15.9%、13.0%；获利能力方面，毛利率分别为73.3%、75.8%、76.3%、76.2%、76.1%，净利率分别为17.2%、20.6%、20.2%、21.1%、21.6%，ROE分别为20.3%、23.5%、24.7%、25.0%、24.4%，ROIC分别为18.0%、22.0%、22.6%、23.6%、22.6%；偿债能力方面，资产负债率分别为41.4%、38.6%、42.1%、41.0%、42.7%，净负债比率分别为 - 47.1%、 - 37.7%、 - 36.5%、 - 38.7%、 - 35.0%，流动比率分别为1.4、1.3、1.2、1.2、1.1，速动比率分别为1.1、0.9、0.9、0.8、0.8；营运能力方面，总资产周转率分别为0.7、0.7、0.8、0.7、0.7，应收账款周转率分别为14.6、12.1、13.1、13.2、13.3，应付账款周转率分别为14.1、11.9、13.4、14.2、15.0；每股指标方面，每股收益分别为1.00元、1.27元、1.48元、1.72元、1.94元，每股经营现金流分别为1.43元、1.54元、1.82元、2.17元、2.12元，每股净资产分别为4.92元、5.42元、6.00元、6.86元、7.93元；估值比率方面，P/E分别为23.5倍、18.5倍、15.9倍、13.7倍、12.1倍，P/B分别为4.8倍、4.3倍、3.9倍、3.4倍、3.0倍，EV/EBITDA分别为17.3倍、14.1倍、12.0倍、10.2倍、9.0倍 [9]