报告行业投资评级 - 报告对思源电气维持买入评级 [8] 报告的核心观点 - 思源电气是中国电网设备行业首选，鉴于其一季度盈利超预期、新业务发展和健康财务状况，重申买入评级 [8] - 公司产品竞争力因研发而提升，2024 年研发费用达年收入 7%，2025 年该比例将维持，以推动更多可再生能源应用 [8] - 中国可再生能源和电动汽车使用增加，带动电网资本支出和设备需求增长，2026 年预期市盈率 16.1 倍、市净率 3.2 倍、收益率 1.2%，2025 - 2027 年预期每股收益复合年增长率 23%，估值合理 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2025 年上半年净利润 12.93 亿元，同比增长 45.7%，高于市场预期和花旗预测；经常性净利润 12.38 亿元，同比增长 47.3%；每股收益 1.66 元，同比增长 44.4%；净资产收益率 9.89%，同比增加 1.72 个百分点 [1][11] - 预计 2025 年净利润 26.6 亿元，同比增长 29.8%；2026 年净利润 33.75 亿元，同比增长 26.9%；2027 年净利润 40.45 亿元，同比增长 19.8% [3] - 2025 年上半年总资产 252.9 亿元，同比增长 7.74%；资产负债率 47.1%，同比下降 0.2 个百分点；每股权益 17.18 元，同比增长 7.91% [7] - 2025 年上半年经营现金流净流出 7.04 亿元，主要因采购零部件用于生产，预计下半年产品交付后现金流将改善 [7] 订单情况 - 2025 年目标新订单同比增长超 25%，上半年已达该增长水平，海外订单增量高于国内，非电网客户订单增量高于电网客户 [2] - 新订单约 70%来自中国，30%来自海外，海外订单主要来自拉丁美洲、中东、东南亚、欧洲和非洲，中东和南美洲上半年订单增量尤其高 [2] - 公司认为上述五个地区新订单增长潜力大，海外订单多以美元结算，部分以欧元或人民币结算 [2] 研发与业务发展 - 2025 年上半年，特高压气体绝缘开关设备（GIS）销售取得突破，为特高压输电线路建设提供 750kV 产品；推出新的储能系统（ESS）产品 [3][6] - 研发费用占 2024 年营收 7%，2025 年资本支出将维持高位，用于自动备用电源系统、ESS 和 GIS 等新业务发展 [6] 估值 - 基于现金流折现模型，目标价 87 元/股，对应 2025 年预期市盈率 25.4 倍、市净率 4.6 倍 [12] - 模型纳入 2030 年现金流预测，假设终端增长率 4.0%，股权成本 10.3%（无风险利率 5.2%、市场风险溢价 6.8%、股权贝塔系数 0.75 倍） [12]