报告公司投资评级 - 买入（维持） [5] 报告的核心观点 - 李宁作为国内头部运动服饰公司，聚焦“单品牌、多品类、多渠道”发展规划，通过研发投入迭代核心技术并延续时尚设计，兼顾专业性及时尚性，推高品牌力，筑高竞争壁垒，积极的渠道调整及创新能力有望构筑长期增长驱动，预计2025 - 2027年归母净利润分别为26.45亿元、28.46亿元、3.104亿元，考虑到其在运动服饰赛道的品牌地位、产品研发能力及营销能力上乘，维持“买入”评级 [7] 市场表现 - 2025年7月17日收盘价为16.14港元，一年内最高/最低为21.00/12.56港元，总市值和流通市值均为41,718.85百万港元，资产负债率为26.90% [3] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|27598.49|28675.64|29026.63|30765.67|32844.70| |同比增长率（%）|6.96%|3.90%|1.22%|5.99%|6.76%| |归母净利润（百万元）|3186.91|3012.92|2644.93|2846.01|3103.86| |同比增长率（%）|-21.58%|-5.46%|-12.21%|7.60%|9.06%| |每股收益（元/股）|1.23|1.17|1.02|1.10|1.20| |ROE（%）|13.06%|11.54%|9.22%|9.04%|8.98%| |市盈率（P/E）|12.24|12.89|14.74|13.70|12.56| [6] 公司运营情况 - 25Q2李宁品牌（不含李宁YOUNG）流水同比低单位数增长，线下渠道（含零售及批发）流水同比低单位数下降，零售渠道流水同比中单位数下降，批发渠道流水同比低单位数增长，电商渠道流水录得中单位数增长，上半年合计净减少18家门店，其中零售净减少19家、批发净增加1家，Q2业绩整体相对平稳 [7] 公司合作与资源 - 2025年5月6日成为2025 - 2028年中国奥委会体育服装合作伙伴，合作涵盖诸多国际赛事，线下门店升级陈列增加奥运主题元素，推出“荣耀系列”，相关产品有望多元化，丰富品牌产品矩阵 [7] - 签约球员杨瀚森首轮入选NBA，其成功入选及后续表现有望提升公司篮球相关产品热度，短期推动关联产品销售，长期推动篮球运动在国内热度改善，推进篮球产品整体销售景气度上行 [7] 附录：财务预测摘要 损益表（单位：人民币百万） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|28,676|29,027|30,766|32,845| |增长率|3.9%|1.2%|6.0%|6.8%| |营业成本|14,520|14,746|15,567|16,554| |%销售收入|50.6%|50.8%|50.6%|50.4%| |毛利|14,156|14,281|15,198|16,291| |%销售收入|49.4%|49.2%|49.4%|49.6%| |销售费用|9,199|9,318|9,783|10,346| |%销售收入|32.1%|32.1%|31.8%|31.5%| |管理费用|1,428|1,306|1,378|1,465| |%销售收入|5.0%|4.5%|4.5%|4.5%| |研发费用|676|668|708|755| |%销售收入|2.4%|2.3%|2.3%|2.3%| |财务费用|-273|-206|-237|-288| |%销售收入|-1.0%|-0.7%|-0.8%|-0.9%| |息税前利润（EBIT）|3,837|3,317|3,558|3,856| |%销售收入|13.4%|11.4%|11.6%|11.7%| |投资收益|256|300|200|100| |%税前利润|6.2%|8.5%|5.3%|2.4%| |除税前利润|4,110|3,523|3,795|4,144| |利润率|14.3%|12.1%|12.3%|12.6%| |所得税|1,097|879|949|1,040| |所得税率|26.7%|24.9%|25.0%|25.1%| |净利润(含少数股东损益)|3,013|2,645|2,846|3,104| |少数股东损益|0|0|0|0| |归属于母公司的净利润|3,013|2,645|2,846|3,104| |增长率|-5.5%|-12.2%|7.6%|9.1%| |净利率|10.5%|9.1%|9.3%|9.5%| [8] 资产负债表（单位：人民币百万） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|7,499|8,608|10,484|12,511| |应收款项|1,588|1,832|1,894|1,971| |存货|2,598|2,499|2,595|2,713| |其他流动资产|8,843|8,547|8,610|8,677| |流动资产|20,528|21,485|23,583|25,871| |权益性投资|1,744|1,894|2,044|2,194| |固定资产|4,610|4,975|4,735|4,709| |无形资产|1,811|1,834|1,856|1,882| |非流动资产|15,180|16,716|17,645|18,793| |资产总计|35,708|38,201|41,227|44,665| |应付款项|1,625|1,851|1,929|1,986| |短期借款|0|0|0|0| |其他流动负债|5,961|5,631|5,784|6,109| |流动负债|7,586|7,483|7,713|8,096| |长期债务|0|0|0|0| |其他长期负债|2,019|2,019|2,019|2,019| |非流动负债|2,019|2,019|2,019|2,019| |负债总计|9,605|9,501|9,731|10,114| |归属母公司股东权益|26,104|28,699|31,496|34,551| |少数股东权益|0|0|0|0| |负债股东权益合计|35,708|38,201|41,227|44,665| [8] 比率分析 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股收益|1.17|1.02|1.10|1.20| |每股净资产|10.10|11.10|12.19|13.37| |每股经营现金净流|2.04|1.64|1.78|1.87| |每股股利|0.58|0.00|0.00|0.00| |净资产收益率|11.54%|9.22%|9.04%|8.98%| |总资产收益率|8.44%|6.92%|6.90%|6.95%| |投入资本收益率|10.78%|8.68%|8.47%|8.36%| [8] 现金流量表（单位：人民币百万） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入增长率|3.90%|1.22%|5.99%|6.76%| |净利润|3,013|2,645|2,846|3,104| |少数股东损益|0|0|0|0| |营运资金变动|422|99|58|171| |其他变动|1,833|1,485|1,690|1,568| |经营活动现金流量净额|5,268|4,229|4,595|4,843| |资本开支|-1,503|-2,200|-1,700|-1,700| |投资|1,882|-1,198|-1,198|-1,198| |投资活动现金流量净额|-840|-3,071|-2,669|-2,767| |股权募资|4|0|0|0| |债权募资|-856|0|0|0| |筹资活动现金流量净额|-2,324|0|0|0| |现金净变动|2,055|1,109|1,876|2,027| [8] 资产管理能力 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |应收账款周转天数|13.9|13.6|14.3|14.0| |存货周转天数|63.1|62.2|58.9|57.7| |应付账款周转天数|42.3|42.4|43.7|42.6| |固定资产周转天数|54.8|59.4|56.8|51.8| [8] 偿债能力 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动比率|2.71|2.87|3.06|3.20| |速动比率|2.29|2.51|2.69|2.83| |净负债/股东权益|-28.73%|-29.99%|-33.29%|-36.21%| |资产负债率|26.90%|24.87%|23.60%|22.64%| [8]