报告核心观点 - 2025年上半年中国CPI和PPI同比均值下行，虽未陷入“通缩”，但分析海外应对“通缩”举措有意义，预计下半年CPI或温和回升，PPI维持低位但降幅收窄 [1][5][60][61] 各部分总结 前言 - 2025年上半年中国CPI和PPI同比均值较2024年下行，央行指出经济面临需求不足等困难，分析海外应对“通缩”举措有价值，将对下半年物价形势展望 [1][10] “通缩”的表现形式及成因 - “通缩”表现为价格环比下行、货币信贷收缩、经济衰退，与正常价格波动区别是会自我强化形成“债务 - 通缩”循环 [3][11] - 产能过剩或需求不足致供需失衡、名义货币供给或货币流通速度持续下降是通缩成因 [12][13][14] 海外国家陷入“通缩”困境时的应对 日本 - 1999 - 2003年因货币供应量增速下降和泡沫破裂致通缩，政府采取大规模财政扩张政策，增加公共事业费支出 [17][20] - 2009 - 2013年受美国经济危机溢出效应等影响致通缩，引入通货膨胀目标制度，实行量化宽松货币政策 [22][25] 美国 - 2008年金融危机因房地产泡沫破碎致通缩，采取宽松货币政策如多次降息、执行量化宽松政策，财政政策如退税、减债、资助濒临破产公司 [26][28][32] 2025年下半年中国物价展望 2025年上半年物价特征 - CPI同比略有下降，核心CPI有韧性，PPI同比持续走弱，能源类价格拖累明显 [35] - 消费刺激政策下CPI温和修复但动力不足，食品和交通通信分项拖累大，其他分项贡献低，内需消费对物价拉动乏力 [36][40][41] - PPI低位徘徊，政策刺激传导受阻，生产资料PPI低迷，生活资料PPI跌幅稳定，工业产业链上游受外部影响需求支撑削弱 [42][43][44] CPI结构分析 - 2025年起开展新一轮CPI基期轮换，权重调整比例小对物价数值影响不显著 [45] - 测算得CPI各分项权重，食品烟酒、居住、能源等高权重板块价格下行对CPI形成核心压制 [47][49][50] - 服务消费复苏不均，生活用品及服务权重低且价格承压，政策效果更多体现在销量而非价格 [51] PPI结构分析 - 测算得PPI各分项权重，生产资料权重占比大，价格波动对PPI影响显著 [52] - PPI下跌集中在能源和原材料行业，部分中下游行业和高技术产业有抗跌性，但未能抵消上游下跌影响，PPI向CPI传导存在结构性障碍 [54][55] 2025下半年通胀展望 - 建立通胀预测模型对CPI与PPI长期预测，预计下半年CPI或温和回升，猪价或拖累，房租降幅或收窄，服务消费价格或回升 [56][60] - 预计PPI仍维持相对低位但降幅收窄，国际大宗商品价格有下行压力，政策效果显现有望支撑中下游制造业价格 [61]