报告核心观点 - 2025年上半年中国CPI和PPI同比均值较2024年下行，虽未陷入“通缩”，但分析海外应对“通缩”举措有意义，预计2025下半年CPI或温和回升，PPI仍维持低位但降幅收窄 [3][8][94] 分组1：前言 - 2025年上半年中国CPI当月同比均值为 -0.1%，PPI当月同比均值为 -2.8%，较2024年下行0.3和0.6个百分点，央行指出经济面临需求不足等困难，分析海外应对“通缩”举措有价值 [3][19] 分组2：“通缩”的表现形式及成因 “通缩”的表现形式 - “通缩”指货币供应量、物价持续下降且经济衰退，表现为价格环比下行、货币信贷收缩、经济衰退，会自我强化形成“债务 - 通缩”循环 [20] “通缩”的成因 - 产能过剩或需求不足致供需失衡，形成通货紧缩螺旋，使企业效益、融资能力下降，银行收缩信贷，投资和消费放缓 [21] - 名义货币供给或货币流通速度持续下降，在实际收入不变时，会使物价降低 [23][25] 分组3：海外国家陷入“通缩”困境时的应对 日本 - 1999年9月至2003年9月，货币供应量增速下降和泡沫破裂致通缩，政府采取大规模财政扩张政策，增加公共事业费支出 [29][33] - 2009年2月至2013年5月，受美国经济危机溢出效应等影响致通缩，引入通货膨胀目标制度，提出2%“物价稳定目标”，实行量化宽松货币政策，购买政府债券降低实际利率 [38][43] 美国 - 2008年金融危机期间，房地产泡沫破碎致社会需求降低和货币流通速度放缓引发通缩，采取宽松货币政策，多次降息至接近零，执行量化宽松政策，还实施财政政策，如退税、减债、资助濒临破产公司等 [47][52][57] 分组4：2025年下半年中国物价展望 2025年上半年物价特征 消费刺激政策下CPI温和修复但动力不足 - 2025年1 - 6月CPI同比中枢约为 -0.07%，受食品和交通通信拖累，食品平均拉动 -0.24个百分点，交通通信平均拉动 -0.33个百分点，剔除食品和能源后，居住、衣着、医疗等分项温和正贡献但拉动有限，内需消费对物价拉动乏力 [65][70][72] PPI低位徘徊，政策刺激传导受阻 - 2025年1 - 6月PPI同比中枢为 -2.77%，生产资料PPI低迷，采掘工业跌幅最深且扩大，原材料和加工工业也下跌，生活资料PPI跌幅稳定，耐用消费品跌幅最深，政策刺激传导受阻，PPI难以回升 [73][75] CPI结构分析 基期轮换 - 中国CPI每五年进行一次基期轮换，2025年起开展新一轮，权重调整比例小，对物价数值影响不显著 [76] 权重测算 - 测算得出CPI各分项权重，如食品烟酒28.31%、居住24.03%、交通和通信12.68%等 [79] 高权重板块：价格下行形成核心压制 - 食品烟酒、居住、能源等高权重板块价格下行，对CPI形成核心压制，如猪肉、鲜菜价格下跌，全国50城住宅平均租金下行，国际油价下滑 [80][81] 中低权重板块：复苏不均及促销消化 - 服务消费复苏不均衡，价格上涨动能不足，生活用品及服务权重低且价格承压，政策效果更多体现在销量而非价格 [84] PPI结构分析 权重测算 - 测算得出PPI各分项权重，生产资料占比约75.34%，生活资料占比约24.66%，PPI下跌主要集中在能源和原材料行业 [85][86] 行业价格表现 - 能源和原材料行业价格下跌，拖累整体PPI，部分中下游行业和高技术产业价格有抗跌性，但未能抵消上游下跌影响，PPI向CPI传导存在结构性障碍 [87][88] 2025下半年通胀展望 - 预计2025下半年CPI或温和回升，食品板块猪价或下跌，牛肉、玉米和大豆价格有望企稳，房租降幅或收窄，能源价格下行形成拖累，服务消费价格预期回升；PPI仍维持相对低位但降幅收窄，国际大宗商品价格有下行压力，国内传统行业需求疲软，但政策有望对中下游制造业价格形成支撑 [94]