报告核心观点 - 持续看好券商板块相对收益机会，重申板块投资逻辑，认为欠涨券商布局正当时 [5][9] 报告逻辑要点 增量市场下紧握非银板块相对收益机会 - 2025年6月以来A股从存量转增量市场，交投活跃估值中枢抬升，2025年7月22日三地成交额1.93万亿元接近2万亿，较前一日涨跌11.7%，融资融券余额1.9万亿元，较前一日涨跌0.8%，融资买入余额较前一日涨跌7.6%，投资者需重视非银板块相对收益机会 [5] 1H25券商业绩预增中枢增速逾7成好于预期 - 29家已预告净利润券商1H25整体预告净利润同比增速中枢75.02%，2Q25预告净利润中枢同比增长20.66%，2024年净利润占同年全行业44% [6] - 预增增速中枢排名前五为华西证券（1189.5%）、国联民生（1183.0%）、国盛金控（315.5%）、哈投股份(233.1%)和东北证券(225.9%) [6] - 净利润预增中枢排名前五为国泰海通(156.2亿元，扣非增速中枢57%)、中国银河(65.8亿元，同比预增中枢50.0%)、国信证券（51.6亿元，同比预增中枢64.0%）、中信建投（45.0亿元，同比预增中枢57.5%）和申万宏源（43亿元，同比预增中枢102.1%），预计因市场交投活跃带动经纪和权益自营业务增长 [6] 稳定币催化、虚拟资产牌照升级与业务革新 - 券商有望从业务和估值两端受益于稳定币催化，中国香港稳定币条例8月1日生效，金管局下周发布发行人规则摘要，上海国资委党委开展相关学习 [7] - 国泰君安国际、天风证券等中资券商在港升级虚拟资产交易牌照，加密货币交易佣金、稳定币跨境清算分润、RWA发行等有望成新增长点 [7] H股领涨，A股欠涨，券商AH价差明显收缩 - 以2025年4月7日为行情转折点，截至2025年7月22日，AH同步上市券商中H股涨幅73.9%，A股涨跌幅22.0%，差距近51.9%，AH价差收缩 [7] - 涨幅差距排名靠前五家为申万宏源、广发证券、东方证券、中金公司和国联民生，H股券商平均PB 1.0倍低于A股1.5倍PB [7] 相比2024年9·24行情，本轮券商板块行情不同点 - 从“疯牛”到“慢牛”，增量资金持续入市，投资者从交易性策略思维转持股型策略思维，上涨斜率放缓但持续性或更强 [8] - “反内卷”长期宏观叙事，市场高估短期影响低估长期效应，有助于撬动行业盈利修复逻辑，带动市场估值中枢回升 [8] - 《推动公募基金高质量发展行动方案》落地，欠配非银板块有望在市场情绪转折点获更多增量资金配置，券商或更受益，主动权益基金产品前十重仓股中持有券商板块期末市值排名前十公司均增仓但整体仍欠配 [8] 投资建议 - 建议关注头部券商和充分受益于市场交投活跃的金融科技龙头 [9]