报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 浮息债投资思路可从绝对价值、相对价值考量和未来利率走势判断 投资价值方面 未来市场收益率下行浮息债大概率上涨 上行则大概率下跌 和固息债相比熊市抗跌 牛市偏弱 三个月内LPR利率下调 LPR浮息债价值相对较低 DR007保持稳定或上行 市场利率平稳 DR007浮息债价值相对较高 [384][385][388] 各部分内容总结 浮息债历史变迁及现状 - 历史变迁方面 1995年进出口银行发行首只定存浮息债 近30年发行规模呈波动上升 经历三轮扩张与调整 近三年缩量明显 基准利率从单一1年期定期存款利率走向多元 政策性银行债和资产支持证券交替主导 发行期限从高度集中7 - 10年到逐步分散再到重新集中2 - 3年 [29][35][41][50][65] - 现状方面 截至2024年底 浮息债存量5008亿元 占全部债券余额0.3% 按债券品种存量前三为政策银行债、ABS和非金融企业信用债 按基准利率存量前三为1年期贷款基础利率、DR007和5年期贷款基础利率 期限集中于2 - 3年 [78] 浮息债估值方法 - 估值原理以现金流贴现法为基础 难点在于未来各期票息预测和贴现利率选择 中国外汇交易中心对非含权、非提前还本浮动利率债券有特定估值方式 但该方式假设基准利率估值日后不变 未反映市场对未来利率预期 更精确模型会用远期利率替代静态利率 [106][109][112] - 从估值公式分析 基准利率上升理论上导致债券价值下跌 反之上升 且估值日距重置日越久 债券价值受利率变动影响越大 期限点差△y也会影响贴现利率与基准利率相对变动关系 基准利率不变时 △y走扩债券价格下跌 收窄则上升 [139][144] 浮息债的相对价值考察 - 通过案例计算对比 基准利率上调时 浮息债与固息债价格均下跌 但浮息债跌幅小于固息债 选取样本债券对比 加息周期浮息债跌幅小于固息债 降息周期浮息债表现逊色于固息债 [162][175][180] 浮息债的绝对价值考察 - 考察两只以DR007为基准利率的浮息债历史走势 国开债和DR007利率波动分7种情形 基准利率和市场利率反向变化时 浮息债价值变动方向明确 同向变化时变动方向无法确定 走平时价值中枢稳定 [197][204][269] 当前浮息债所隐含的未来降息路径 - 选取活跃农发浮息债和浮息国开债模拟未来现金流 得出未来3年1年期LPR走势 未来两年稳步下降 2027年4月降至2.8% 随后上升 2027年底升至3.1% 浮息国开债与浮息农发债隐含降息和加息节奏基本一致 但国开债降息速度更快 隐含降息预期更强 [293][319][339] 浮息债投资价值思考 - 一年LPR基准浮息债现金流现值与1Y LPR波动区间和降息加息早晚有关 下半年浮息债配置价值或不及固息债 DR007浮息债通过情景分析 综合来看当前配置价值或不及固息债 [352][353][382]