核心观点 - 近期债市快速调整本质原因是风险偏好转换、资金面波动和筹码切换，短期冲击多来自资金和情绪，基本面影响弱，“反内卷”推进及效果是中期关注点；物价回升或变相降低企业实际融资成本，是债市中期关注变量；现阶段资产再配置多在机构层面，中期或扩散至居民分流债市资金；短期内债市持续大幅调整概率下降，关注10年国债超跌反弹、信用债止盈等要点，四季度可能是风险窗口 [2] 近期市场调整原因 - 风险偏好抬升压制债市，“反内卷”站位超预期，雅鲁藏布江下游水电工程开工使需求侧刺激预期升温，大宗商品和权益资产上涨 [2] - 资金面波动放大债市波动，6月资金超预期宽松，7月中旬以来资金利率波动大，交易盘杠杆率和久期水平高，对资金利率敏感，近期债市调整时资金有收紧意味 [2] - 筹码切换影响债市，债市调整中负债端不稳定机构有赎回压力，配置盘和交易盘筹码切换，交易盘加大卖出，配置盘买入 [2] “反内卷”对债市影响 - 从宏观角度，“反内卷”或通过抬升物价变相降低企业实际融资成本，过去降息对实体传导效果不强，物价回升是债市中期关注变量，4季度可能是验证时间点 [2] 资产再配置影响 - 现阶段资产再配置多在机构层面，中期或扩散至居民，2021 - 2024年居民资金进入债市，2025年固收类产品回报减弱，居民对股债混合型产品配置需求抬升，或分流债市资金 [2] 债市后续要点 - 10年国债或有超跌反弹机会，但下破1.6%概率下降，需新一轮降息等事件催化且概率降低 [2] - 信用债挖利差可能告一段落，超长信用债和科创债ETF成分券可能临近止盈窗口，2025Q3债券性价比排序：转债>存单>长端利率>信用债 [2] - 债券市场真正压力可能不在三季度，8月是政府债券供给高峰，央行可能保障流动性，四季度是风险窗口，政府债供给下降后流动性对冲概率下降，迎来反内卷效果验证期，CPI、PPI或有回升风险 [2]