报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 维持下半年债券震荡市场判断，10y 国债 1.75%以上具备配置性价比，债市需从α挖掘切换至β交易，存单等短端品种在一定条件下具备配置性价比 [67][72][78] - 目前处于赎回潮负反馈阶段，需警惕赎回反复，10y 国债收益率后续或仍有 4 - 8bp 调整空间 [34][35] - 央行目前或仍是偏温和的货币政策基调，难言货币政策调控思路转变 [38][56] - 8 - 10 月债市交易进入“hard 模式”，面临季节性扰动，但基本面暂未趋势反转对债市有一定保护 [59][63] 根据相关目录分别进行总结 风险偏好提振的股债跷板如何演绎 - 本轮赎回集中在基金端，银行理财净值稳定、资金端压力不大且对现券净买入，7 月 21 日起基金连续 5 日净卖出，赎回压力较大 [15][18] - 2022 年以来第八轮赎回潮，多由股债跷板效应驱动，仅 2022 年 11 月为大级别赎回潮，类似目前的小级别赎回潮主要是 2024 年 9 - 10 月和 2025 年 2 月，负反馈持续 1 - 2 周，权益下跌赎回结束 [21][25][32] - 目前处于赎回潮负反馈阶段，强度接近 2025 年 2 月，后续需警惕赎回反复，10y 国债收益率后续或仍有 4 - 8bp 调整空间 [34][35] 央行的态度转向了吗 - 债市弱势调整资金摩擦放大，但不意味央行态度转向，投放结构上长钱偏少、资金消耗上三季度扰动增多 [38][43][47] - 综合本月央行操作，买断式逆回购和 MLF 小幅净投放，临近税期和月末逆回购加码，仍是偏温和货币政策基调 [56] 8 - 10 月，债市交易进入“hard 模式” - 历年 8 - 10 月债市扰动增加、收益率易上难下，季节性扰动因素包括“宽信用”政策预期、债券供给压力等，今年 10y 国债收益率走势略领先季节性，8 月后债市仍面临不确定性 [4][59][61] - 现实层面基本面暂未趋势反转，政策效果释放偏长期温和，PPI 回正难，出口增速放缓，7 月以来经济“强弱分化”，修复拐点未现 [4][63] 债市策略：从α挖掘切换至β交易 - 维持下半年震荡市场判断，10y 国债 1.75%以上、30y 国债在 30 - 10y 利差 25bp 左右具备配置性价比 [67][70] - 债市波动放大，不宜大仓位博弈左侧交易，不同机构应根据自身情况操作 [71] - 8 - 10 月行情波动大，需从α挖掘切换至β交易，月末情绪好的窗口减仓已兑现收益资产 [72][75] - 存单等短端品种，央行态度平稳，1.65%以上存单、回调后信用品种具备配置性价比 [78] 利率债市场复盘：机构赎回情绪再起，债市明显承压 - 资金面：央行 OMO 小幅净投放，资金面先紧后松 [89][91] - 一级发行：国债、政金债、同业存单净融资减少，地方债净融资增加 [94][97] - 基准变动：国债和国开期限利差均走扩 [101][88]