核心观点 - 本轮反内卷更侧重成本调查和价格监测，治理企业低价无序竞争，行情会从“预期反内卷”转移至“实质反内卷”，农化、风电设备或属“实质反内卷”例子 [1] 图解反内卷 反内卷逻辑与行情趋势 - 本轮反内卷逻辑与供给侧改革不同，更侧重成本调查和价格监测，治理企业低价无序竞争，前期政策预期阶段表现好的行业后续不一定有超额收益，行情持续性需行业格局和季报业绩验证 [8] 行业长周期出清阶段 - 行业长周期出清以年度为单位，经历“经营难赚钱”“减小资本开支”“开始企稳赚钱”“资本开支上升”四个象限，通过财务指标波动范围表征出清幅度，分析时加入公司数占比数据并固定基期样本计算增速 [8] 风电设备出清进程 - 从经营性现金流与资本开支看，2021 - 2022 年为“经营难赚钱”，2022 - 2023 年“减小资本开支”，2023 - 2024 年“开始企稳赚钱”，2025Q1 以来“资本开支上升” [9] - 从毛利率与资本开支看，2021 - 2022 年“经营难赚钱”，2022 - 2023 年“减小资本开支”，2023 - 2025Q1“开始企稳赚钱”，若行业 CAPEX(TTM)同比增速趋增则进入“资本开支上升”阶段，目前未观测到 [12] - 从库存与营收增速看，2021 - 2022 年“经营难赚钱”，2022 - 2023 年“库存累积”，2023 - 2024 年“开始企稳赚钱”，2025Q1 至今“库存去化”，目前未观测到 [16] 农化制品格局状态 - 21 年后农化市场主动累库，价格高位，毛利提升，农药公司营收大增，22H2 - 23 年持续累库存，22H2 后供需格局供大于求，23 - 24 年 Q3 处于库存出清阶段，目前基本面在右侧区间运行，周期反转逻辑为季线级别，需与反内卷中只炒阶段预期的周期级别逻辑区分 [20] 方法论说明 - 风电设备是销量型周期股，农药是价格型周期股，销量型周期股供给侧格局更看 CAPEX 和企业产能出清，价格型周期股规律择时“库存去化决定小级别行情，企业产能出清 + 需求侧决定大级别行情”，目前后续关键行业验证指标或是价格，产品价格自发上涨是行情进一步发展的条件 [30][32] 行业利润预期&估值 各宽基与大类行业指数情况 - 展示了各宽基与大类行业指数在 2024A、2025E、2026E 的归母净利增速、PE、PE 分位、PE - TTM 等数据，如全 A 在 2024A、2025E、2026E 的归母净利增速分别为 - 2.22%、0.22%、 - 2.72% [34] PB - ROE 视角看行业 - 呈现各宽基与大类行业指数的 PB、ROE 及 PB - ROE 分位情况，如全 A 当前 PB 为 1.67，ROE 为 8%，PB - ROE 分位为 39% [36] 申万一级行业预期利润&估值 - 给出申万一级行业在 2024A、2025E、2026E 的归母净利增速、PE、PE 分位、PE - TTM 等数据，如基础化工 2024A、2025E、2026E 的归母净利增速分别为 - 6.89%、25.78%、7.99% [38] - 展示申万一级指数的 PB、ROE 及 PB - ROE 分位情况，如基础化工当前 PB 为 2.10，ROE 为 8%，PB - ROE 分位为 28% [39]