报告行业投资评级 - 维持非银金融行业"强于大市"评级 [2][44] 核心观点 - 券商板块beta>1但趋于下降，2025年ytd beta为1.66 [5][6] - 2003年至今券商板块共十二轮超额收益行情，2006-2007年、2014-2015年超额收益最高 [9][11] - 本轮行情中券商H股弹性更强，中资券商指数涨幅162%，显著跑赢恒生指数 [12][13][16] - 当前AH两地上市券商AH溢价率显著下降，中信证券及招商证券AH溢价率低于20% [18] - 券商指数与市场成交额同向变动，近年成交额中枢上行但趋同性弱化 [23] - 当前券商板块估值仍在历史底部区域，换手率、杠杆资金占比等指标显示仍有提升空间 [35][37][38] 第一部分：券商板块十二轮超额收益行情复盘 - 2003-2025年券商板块beta整体下降，2017年最低为0.84，2025年回升至1.66 [5][6] - 超额收益显著年份：2006年（239%）、2014年（103%）、2024年（15%） [6] - 十二轮行情中券商指数涨幅均领先沪深300，2006-2007年（299% vs 189%）、2014-2015年（261% vs 119%）超额收益最高 [11] - 第十二轮行情（2024年9月24日启动）券商指数涨幅53%，PB从1.20升至1.59 [11][13] 第二部分：当前券商板块估值分析 - 券商指数与成交额正向相关，近年趋同性弱化但放量时上涨概率高 [23] - 成交额见顶不必然导致行情结束，需结合换手率、两融等指标判断 [24][25][27] - 当前A股换手率、杠杆资金占比、融资买入额占比等指标均低于历史峰值 [35][37][38] - H股中资券商成交额占港股比重创历史新高（15.3%），当前回落至5.6% [41][42] 第三部分：投资建议 - 重点推荐广发证券、东方财富、中信证券、华泰证券、港交所等 [44] - 推荐逻辑：市场情绪回暖、政策扶优限劣、估值处于历史底部 [44]