投资评级 - 首次覆盖给予"推荐"评级 [1][6][67] 核心观点 - 华新水泥从国内老牌水泥厂发展为全球化建材集团，在中国水泥企业熟料产能全球排行中位居第四，海外熟料产能排名第三 [6][13] - 2025H1预计归母净利润10.96-11.32亿元，同比增长50%-55% [6][15] - 海外收入占比从2015年10%升至2024年24%，骨料业务毛利贡献从2016年0.9亿元增至2024年27亿元 [6][17][51] - 控股股东豪瑞集团助力海外拓展，公司兼具国资和外资股东背景 [1][23] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为353亿元、373亿元、403亿元，增速3.2%、5.6%、8.0% [5][65] - 预计2025-2027年归母净利润分别为27.3亿元、30.4亿元、32.7亿元，增速13.0%、11.5%、7.6% [5][65] - 当前市值对应PE分别为10.7倍、9.6倍、8.9倍 [5][67] 业务分析 海外业务 - 2021-2024年海外水泥粉磨产能从1083万吨/年升至2250万吨/年，中期目标5000万吨 [6][46] - 拟8亿美元收购尼日利亚水泥项目，标的产能1060万吨/年 [6][47] - 2025年资本开支计划约133亿元，主要用于海外并购 [49][50] - 海外业务毛利率明显高于国内业务 [35][46] 骨料业务 - 2016-2024年骨料销量从750万吨增至1.4亿吨 [6][51] - 2024年骨料毛利率达48%，处于行业前列 [24][51] - 2024年收购巴西骨料企业，新增产能880万吨/年 [53] - 具备区域布局与成本优势，2024年吨成本20.5元/吨 [53] 国内水泥业务 - 国内熟料产能位列全国第六，华中地区具备优势 [6][56] - 在西藏地区熟料产能市占率28%，排名前二 [61] - 受益雅鲁藏布江下游水电工程开工，预计带来水泥需求增量 [61] 行业环境 - 国内反内卷政策推动水泥行业产能出清，2024年7月政治局会议要求防止"内卷式"恶性竞争 [6][27] - 非洲等海外市场水泥需求长期向好，预计2024-2030年撒哈拉以南非洲需求增长77% [33][36] - 骨料行业面临弱需求、高产能矛盾，2025年6月砂石均价86元/吨，同比下降12.2% [43][44]