行业投资评级 - 行业长期且深度调整仍在继续 政策效应衰减后2025年6月销售跌幅扩大 行业"止跌回稳"实现仍主要取决于需求回暖但长期挑战较大 [4][27][38] 核心观点 - 供需端：2025上半年土地成交底部企稳 核心城市核心区域土地维持高热度 但房企投资积极性不足 新开工/施工未现拐点 销售降幅收窄后再度扩大 房价持续下跌 库存去化周期仍处高位 [5][7][9][12] - 融资端：整体延续宽松但改善有限 房企境内信用债发行同比下降20.01% 国有房企获融资倾斜 民营房企依赖内生现金流 美元债市场仅绿城/新城实现破冰发行 [16][17][22][23][26][34] - 政策端：中央延续"止跌回稳"基调 通过去库存/扩需求双向发力 地方围绕贷款额度/购房补贴激活需求 重点推动城中村改造和"好房子"建设 [27][28] - 企业端：央国企凭借融资优势主导市场 但产品力重要性凸显 亏损房企增至79家 行业盈利持续探底 存货/合同负债规模双降 [36][39] 行业回顾总结 供需端表现 - 土地市场：300城住宅用地成交面积降5.5%但出让金增27.5% 溢价率提升6个百分点至10.2% 一线城市成交面积增20.9% [5] - 开发投资：新开工3.04亿㎡(降20%) 施工63.33亿㎡(降9.1%) 竣工2.26亿㎡(降14.8%) 开发投资4.67万亿元(降11.2%) [5] - 销售表现：商品房销售面积4.59亿㎡/销售额4.42万亿元 同比降幅收窄至3.5%/5.5% 但6月跌幅扩大 [7] - 库存房价：广义库存去化周期23.43个月 百城二手房价格累计跌3.6% 70城二三线房价跌至2017年水平 [9][12][15] 融资环境 - 社会融资：6月末M2同比增8.3% 社融存量增8.9% 新发放房贷利率3.1%(降60bp) 房企贷款余额53.33万亿元(增0.4%) [17][22] - 债券融资：境内信用债发行降20.01% 国有房企净融资占优 民营房企1年内到期境内外债2823.31亿元 [23][26][34] 政策脉络 - 中央政策：3月政府工作报告明确去库存(收购存量房)/扩需求(城中村改造)双路径 6月国务院加码"好房子"建设支持 [28] - 地方政策：深圳公积金贷款额度最高上浮50% 义乌购房补贴最高25万元 南京取消限售 武汉多孩家庭补贴12万元 [28] 企业基本面 - 财务指标：样本房企2024年平均营收降14.6%至378亿元 净利润亏损43.5亿元 存货规模降14.6%至935亿元 [36] - 分化特征：36.8%头部房企保持盈利 国有房企通过"以价换量"去库存 民营房企依赖销售回款偿债 [36][39]