市场发行概况 - 2025年1-7月CMBS/CMBN和类REITs发行76单，同比增长35.71%[7] - 发行规模合计1026.75亿元，同比增长21.36%[7] - 交易所市场发行占比92.11%（70单），规模占比93.05%（955.43亿元）[8] - 特定标识项目达22单，包括绿色/蓝色/碳中和（11单）、乡村振兴（5单）等多元类型[9] 产品结构与资产类型 - CMBS/CMBN发行45单（增长28.57%），类REITs发行31单（增长47.62%）[13][14] - 持有型不动产ABS发行4单，较2024年同期增长3单[14] - 底层资产以商场、园区、写字楼和能源为主（均超15%），新增数据中心资产类别[17] 利率与利差表现 - AAAsf级证券平均发行利率2.44%，同比下降36bps[19] - 类REITs平均利率2.40%，较同级别CMBS/CMBN低8bps[20] - AAAsf级证券平均利差0.99bps，同比走阔但二季度收窄趋势明显[20] 融资主体特征 - 实际融资人区域集中度较高：北京、广东、江苏位列前三[23] - 地方国企融资占比近50%，城投企业占CMBS/CMBN融资超半数[23][24] - 央企主要通过类REITs融资，持有型不动产ABS发行主体以央国企为主[24] 存续期表现与风险 - 2025年1-7月违约展期债券余额35.92亿元，同比下降17.29%[33] - 仅6只证券发生级别调整（4降2升），主因资产保障度下降或增信主体调整[32] - 一线城市写字楼空置率高达20.2%，租金跌破241.70元/平方米/月历史低位[30]

2025 年汽车金融行业分析 联合资信 金融评级一部 马鸣娇 www.lhratings.com 研究报告 1 我国全国性持牌汽车金融公司数量相对稳定，目前监管部门批准设立的汽车金融 公司总数为 25 家（其中华泰汽车金融有限公司已被批复进入破产程序），主要为厂商 系汽车金融公司，由各汽车厂商发起设立，主要为本品牌的经销商及零售客户提供金 融服务。汽车金融公司主要经营业务包括零售贷款、融资租赁和库存融资，零售贷款 和融资租赁一般是为终端零售消费者购买新车或二手车提供的贷款服务，库存融资通 常是为汽车经销商采购汽车、建立车辆库存提供的融资服务；其中零售贷款为最主要 的业务构成部分，2024 年末汽车金融公司零售贷款余额占信贷总额的比重为 89.97%； 融资租赁业务为 2023 年修订发布的《汽车金融公司管理办法》中允许汽车金融公司 开展的新增业务，虽然整体规模占比仍相对不高，但 2024 年规模增幅明显，融资租 赁业务已成为部分汽车金融公司信贷规模增长的主要推动因素。 汽车金融公司作为持牌金融机构接受行业监管，行业监管加强使得汽车金融公 司的经营更加标准化和规范化，多项政策的出台也旨在促进汽车消费和支持汽车金 ...

市场发行概况 - 2025年1-7月Auto-ABS发行规模为1072.93亿元，同比下降11.06%[4] - 交易所ABS发行规模587.47亿元，同比增加67.86%，占市场总规模54.75%[4] - 信贷ABS发行规模369.43亿元，同比下降48.03%，占市场总规模34.43%[4] - ABN发行规模116.03亿元，同比下降20.26%，占市场总规模10.81%[4] 发行主体结构 - 发行主体共41家，其中融资租赁公司27家，汽车金融公司10家[6] - 融资租赁公司发行规模687.54亿元，同比增加38.76%，占市场总规模64.08%[8] - 汽车金融公司发行规模385.39亿元，同比下降45.79%，占市场总规模35.92%[8] - 前五大发行主体集中度较高，平安系融资租赁公司占比22.12%[6] 存续产品表现 - 截至2025年7月底存续Auto-ABS产品238单，存续规模2490.90亿元[9] - 信贷ABS存续规模1142.18亿元，占比45.85%；交易所ABS存续规模883.32亿元，占比35.46%[9] - 融资租赁公司发行产品平均累计违约率2.95%，汽车金融公司发行产品平均累计违约率0.63%[12] - 实际违约率/预测违约率倍数中位数为1.00倍，超九成项目落在(0.22,2.00]区间内[14][16] - 累计早偿率总体均值7.05%，汽车金融公司产品均值7.39%，融资租赁公司产品均值6.72%[17] 信用风险与评级变动 - 优先级证券兑付良好，91只样本证券中7只级别上调，无下调情况[20] - 84只证券维持AAAsf评级，但实际风险承受能力均有提升[20] - 受益于超额抵押及双重去杠杆效应，整体信用风险持续下降[16][22] 行业展望与政策影响 - 汽车金融公司受价格战及需求疲软影响，发行动力不足[21] - 政策推动下（如汽车以旧换新、二手车金融），ABS融资需求有望拓展[23] - 中长期市场稳定性取决于宏观经济复苏程度[21]

行业投资评级 - 小微贷款ABS存续期表现整体符合预期 证券端整体兑付良好 大部分证券存续期评级调升 无评级下调证券 [2][29][32] 核心观点 - 2025年1-7月小微贷款ABS发行规模同比下降9.67%至1214.79亿元 但发行单数同比上升10.53%至126单 [4] - 不同市场发行表现分化：ABN发行规模同比上升96.06%至497亿元 交易所ABS同比下降21.98%至397.21亿元 信贷ABS同比下降44.94%至320.58亿元 [5] - 信托公司(规模占比55.88%)和国有商业银行(规模占比26.39%)为发行主力 资产提供方呈现多元化趋势 [8][15] - 存续产品累计违约率最高为2.81% 但超额利差可弥补损失 实际违约表现/预测违约率倍数中位数为0.81倍 [20][24] - 循环购买率均值为86.91% 其中国有商业银行产品循环购买率均值57.98% 互联网机构产品达99.17% [27] - 跟踪样本涉及159支证券中46支评级上调 112支维持AAAsf级别 [29][31] 市场概况总结 - 小微贷款ABS占全市场ABS发行规模11.08% 同比下降2.92个百分点 [4] - ABN市场受益于交易商协会政策支持 发行单数同比上升181.82% [5] - 存量规模1852.33亿元 占全市场5.58% 其中ABN市场存续规模占比最高达42.96% [16] - 互联网系机构发行最活跃(规模占比31.94%) 民营银行次之(规模占比31.28%) [15] 存续期表现总结 - 公募ABS累计违约率平稳 私募ABS同类产品违约率较2024年小幅上升 [19][22] - 31单私募ABS中27单表现符合预期 4单优于预期 [22] - 循环购买倍数最高达4.34倍 有效解决期限错配问题 [27] - 证券持续兑付提升信用支持水平 优先档证券风险很小 [20][22] 未来展望总结 - ABN市场(占比40.91%)和交易所ABS市场(占比32.70%)将继续为主要发行渠道 [30] - 信贷ABS市场虽短期收缩 但国有商业银行大额发行特性使其具备增长潜力 [30][32] - 基础资产剩余期限缩短降低风险暴露 证券风险承受能力持续提升 [32]

发行规模与市场结构 - 2016年至2025年7月NPL产品累计发行规模达2865.08亿元[4] - 2025年1-7月发行规模399.77亿元（同比增69.77%）和87单（同比增45.00%）[4] - 建设银行、工商银行和农业银行合计发行162.24亿元，占总规模40.58%[5] - 个人住房抵押不良贷款产品发行占比49.18%，小微企业不良贷款产品占比23.34%[29] 产品定价与利差特征 - 优先档证券(AAAsf)发行利率集中在2%-3%区间稳中有降[7] - 信用卡/消费贷/汽车贷类产品发行利差收窄至30BP以内[7] - 房贷和小微企业贷类产品利差维持在50BP-70BP区间[7] 基础资产回收表现 - 纯信用类产品实际回收与预测回收平均偏离度为-11.24%[22] - 含押品类产品中4单（占跟踪样本21%）出现超20%负偏离[24] - 优先档证券平均兑付时间从2023年的6.6个月延长至9个月[25][28] - 2024年发行产品中54单（41.54%）已完成优先档全额兑付[25] 兑付情况与政策环境 - 76单未完成兑付产品中43单（56.58%）优先档本金兑付超50%[34] - 银登中心2025年信贷不良资产支持证券注册额度同比提升50%[30]

美国经济数据与滞胀风险 - 美国7月CPI同比上涨2.7%，核心CPI同比涨幅扩大至3.1%[4] - 7月PPI环比大涨0.9%（三年新高），同比上涨3.3%[4] - 7月非农新增就业仅7.3万人，远低于预期，过去三个月平均新增非农就业仅3.5万人[4] - 失业率小幅上升至4.2%，就业市场降温趋势明显[4] 鲍威尔政策立场与市场反应 - 鲍威尔承认劳动力市场显著放缓，强调就业下行风险上升[5] - 鲍威尔指出关税推升通胀，过去12个月核心PCE物价指数累计同比上涨2.9%[6] - 债券市场反应克制，因美财政部用关税收入干预国债价格压制长端利率[11] - 股票市场乐观上涨，科技股和成长股表现强劲[12] 政策影响与中国启示 - 美国政策干预扭曲市场信号，压缩企业利润并减缓岗位创造[11] - 中国需保持充足外汇储备和宏观政策空间应对外部冲击[19] - 应扩大内需并推动科技创新投资减少外部依赖[20] - 利用香港金融市场助力科技企业融资，激活港股估值[21]

行业投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 [1][2][3][4][5][6][8][9][10][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23] 核心观点 - 消费金融ABS发行市场活跃 2025年1-7月发行331单 规模2838.29亿元 同比分别增长63.86%和76.66% [1] - 消费金融ABN市场快速崛起 发行规模1291.72亿元 同比增长118.57% 成为第二大发行市场 [3] - 基础资产表现存在波动但整体可控 大部分项目累计违约率低于1.50% 实际违约率/预测违约率中位数为0.73倍 [16][18] - 优先级证券兑付情况良好 304只样本证券中138只级别上调 无下调情况 [21] - 政策环境利好 消费金融ABS占ABS总发行规模比重达25.90% 未来增长空间可观 [1][22][23] 市场概况 - 2025年1-7月消费金融ABS发行规模2838.29亿元 同比增长76.66% 占ABS市场总规模25.90% [1] - 交易所市场仍是主力 发行规模1348.16亿元 占比47.50% [3] - 消费金融ABN发行规模1291.72亿元 同比增长118.57% 占比45.51% [3] - 信贷ABS发行规模198.41亿元 同比增长66.99% 占比6.99% [3] - 信托公司和互联网机构为主要发起机构 合计发行规模占比92.79% [6] - 互联网系机构为最主要底层资产供应方 发行规模2530.54亿元 占比89.16% [10] - 截至2025年7月底存续规模4483.54亿元 较上年底增长20.44% [12] - 消费金融ABN存续规模2230.58亿元 占比49.75% 成为第一大存量市场 [12] 存续期表现 - 商业银行发行ABS累计违约率/预测违约率接近1倍 消金公司分布在(0.44,2.20]区间 [14] - 私募产品大部分累计违约率低于1.50% 仅少数存续期超一年项目突破2.00% [16] - 消费分期产品违约率明显低于现金贷资产 [16] - 实际违约率/预测违约率分布在(0.11,3.85]区间 中位数0.73倍 超八成项目低于2.00倍 [18] - 高利率资产产生超额利差 交易结构设置可动态调整折溢价率缓释风险 [19] - 优先级证券信用支持持续提升 151只AAAsf级证券风险承受能力进一步增强 [21] 市场展望 - 政策推动个人消费贷款资产证券化增量扩面 财政贴息支持提振消费 [22][23] - 互联网小贷机构加速入场 平安消金成为第22家获准发行ABS的消金公司 [23] - 经济下行周期对资产质量形成压力 但交易结构设计有效保障优先级证券安全 [23]

政策环境 - 国务院修订《保障中小企业款项支付条例》以解决应收账款回收难、周期长和变相拖欠问题[1] - 中国证券投资基金业协会发布《债权类资产证券化业务尽职调查工作细则》提升信息披露规范性和审核效率[2] - 人民银行等部门规范供应链金融业务，引导机构服务中小企业融资，并允许开展供应链票据资产证券化试点[2][4] 市场发行 - 2025年1-7月应收账款ABS发行158单，同比增长37.39%，总规模达1410.60亿元，同比上升25.71%[5] - 交易所市场发行规模占比80.53%，银行间市场占比19.47%[6] - 建工类应收账款ABS占主导地位，发行规模989.29亿元，占比80.16%[8][11] 产品创新与结构 - 特定标识产品发行30单，包括数据资产、科创票据等创新品种，助力政策支持领域发展[9] - 全国首单“应收账款+数据资产”ABS在深交所挂牌，首单科创供应链票据ABN在银行间市场发行[13] - 循环购买结构发行规模551.69亿元，占比39.11%，解决期限错配问题[18] 发行人与增信 - 前五大发行人发行规模占比41.82%，央企中国中铁和中国铁建保持活跃发行[14] - 含主体增信的ABS发行规模占比84.07%，关联方增信占比52.76%[24][27] - 无增信ABS发行规模占比15.93%，主要来自中国铁建和京东集团[24][27] 信用评级与利率 - AAAsf和AA+sf级证券合计规模占比95.90%，高信用等级占主导[29] - AAAsf级1年期以内产品发行利率区间为1.70%~3.00%，平均利差为85bp[20] 二级市场表现 - 二级市场成交金额2700.50亿元，同比上升118.57%，为ABS第一大交易品种[32] - 银行间市场换手率35.62%，交易所市场换手率17.96%[33][36] 资产质量表现 - 建工类应收账款回款受工程进度影响，存续期现金流可能出现偏差[37] - 贸易类和工程机械类应收账款回款稳定，医药类回款来源可靠且符合预期[38][39][40] 存续期信用表现 - 599只证券兑付良好，无级别下调，10只证券级别调高，占比11.11%[41] - 级别调高原因包括超额抵押积累、剩余期限缩短和增信方信用提升[41] 市场趋势展望 - 去增信化趋势明显，资产质量重要性提升，聚焦债务人信用和资产池分散度[44][45] - 创新品种如数据资产、供应链票据和一带一路项目将推动市场多元发展[44][45]

行业投资评级 - 融资租赁ABS市场运行稳健，证券兑付情况良好，未出现信用等级下调的证券[2][38] 核心观点 - 融资租赁ABS市场在政策支持下持续扩容，发行规模同比增长13.30%，资产质量表现良好，发行利率下行，市场头部效应显著[8][9][17][38] 政策环境 - 2025年5月上海证券交易所修订业务指南，规范公司债券和资产支持证券发行上市流程，提升办理质效[5] - 试点开展公司债券续发行和资产支持证券扩募业务，提升发行效率及市场流动性[5] - 八部门联合发布《支持小微企业融资的若干措施》，从8个方面支持金融资源流向中小微企业及实体经济[6] - 小微租赁ABS作为重要资产类型，覆盖高端制造、信息技术、生物技术、乡村振兴等重点领域，发行规模稳步增长[6][7] 市场发行情况 - 2025年1-7月全市场资产支持证券发行规模11753.76亿元，同比增长22.47%[9] - 融资租赁ABS发行140单，规模1358.80亿元，分别同比增长9.38%和13.30%[9] - 交易所市场发行123单，规模1245.13亿元，占比91.63%，同比增长17.09%[12] - 对公租赁类ABS发行119单，规模1028.68亿元，占比75.70%；小微租赁类ABS发行21单，规模330.12亿元，占比24.30%[13][16] - 特定领域标识ABS发行39单，规模355.27亿元，涵盖高端制造、乡村振兴、碳中和绿色、两新、低空经济等领域[15] 发起机构特征 - 前十大原始权益人/发起机构合计发行625.82亿元，占总规模46.06%，头部效应显著[17] - 新增原始权益人/发起机构15户左右，多为地方产业系背景租赁公司，市场参与主体多元化[19][21] 发行利率与增信 - AAAsf级别优先级证券平均发行利率2.35%，同比下降46bps；AA+sf级别平均利率3.42%，同比下降53bps[24] - 93.56%的ABS产品附有外部增信，其中关联方增信占比32.21%，原始权益人自身增信占比57.58%，专业担保机构增信占比3.76%[27] - 增信主体信用等级AAA占比70.90%，AA+占比18.01%[27] 存续期表现 - 截至2025年7月末，融资租赁ABS共存续687单，存续规模3442.96亿元，占ABS市场总规模10.37%[34] - 小微租赁ABS资产池分散，信用质量稳定；对公租赁ABS资产质量存在分化[35] - 存续期内29只优先级证券级别调升，无信用等级下调[36] 市场展望 - 融资租赁公司将持续推动业务结构调整，深入服务实体经济多个领域[39] - 小微租赁ABS和特定领域标识ABS发行规模将进一步增长，涵盖领域渐广[39] - 产业类国企加速组建背景下，租赁公司或将加速投放产业类资产[39] - 未来融资租赁ABS市场规模有望继续扩容[40]

行业投资评级 - 融资租赁ABS市场运行稳健，证券兑付情况良好 [1] - 2025年1-7月融资租赁ABS存续规模达3,442.96亿元，占ABS市场总规模的10.37% [30] 核心观点 - 政策环境持续鼓励融资租赁公司服务实体经济，支持中小微企业融资 [1][3] - 2025年1-7月融资租赁ABS发行规模达1,358.80亿元，同比增长13.30% [7] - 小微租赁ABS发行规模稳步增长，占融资租赁ABS总发行规模的24.30% [12] - 特定领域标识的融资租赁ABS发行规模达355.27亿元，涵盖高端制造、乡村振兴、碳中和绿色等领域 [14] - 融资租赁ABS发行利率持续下行，AAAsf级别证券平均发行利率为2.35%，较上年同期下降46bps [22] 市场发行情况 - 2025年1-7月全市场资产支持证券发行规模为11,753.76亿元，同比增长22.47% [7] - 融资租赁ABS发行140单，发行规模1,358.80亿元，同比增长13.30% [7] - 交易所市场发行规模占比91.63%，银行间市场发行量有所收缩 [9] - 对公租赁类ABS发行规模占比75.70%，小微租赁类ABS占比24.30% [12] 发起机构/原始权益人情况 - 前十大原始权益人/发起机构合计发行金额为625.82亿元，占总发行规模的46.06% [17] - 新增原始权益人/发起机构15户左右，多为地方产业系背景租赁公司 [19] - 头部效应显著，头部租赁公司融资能力强，市场参与主体多元化 [20] 租赁物情况 - 融资租赁ABS入池资产涉及的租赁物结构稍有调整，公共服务类设备的租赁投放有所提升 [21] - 租赁物类型包括高端制造、信息技术、生物技术等"十四五"规划重点行业领域 [5] 发行利率与增信方式 - AAAsf级别优先级证券平均发行利率为2.35%，AA+sf级别为3.42%，分别较上年同期下降46bps和53bps [22] - 93.56%的融资租赁ABS产品附有外部增信，其中原始权益人自身增信占比57.58% [25] - 增信主体信用等级以AAA和AA+为主，占比分别为70.90%和18.01% [25] 存续期资产表现 - 融资租赁ABS存续期内兑付情况良好，未出现信用等级下调的证券 [33] - 29只优先级证券级别调升，主要因资产质量提升和超额利差累积 [33] - 小微租赁ABS资产池分散，资产质量相对稳定且风险敞口逐渐降低 [32] 市场发展趋势 - 融资租赁公司将持续推动业务结构调整，深入实体经济发展的多个领域 [35] - 特定领域标识融资租赁ABS发行规模将进一步增长，涵盖领域愈渐广泛 [35] - 融资租赁ABS市场规模有望继续扩容，受益于政策指引和产业升级加速 [36]