投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级，预计2025-2027年归母净利润分别为130.46/138.47/147.01亿元人民币，对应PE为6.0/5.7/5.3倍 [2][6][7] 核心观点 - 煤价下行显著改善盈利能力：2025年上半年境内标煤单价同比下降9.23%至917.05元/吨，带动煤电/气电税前利润同比大增84%/32%至73.10/7.53亿元，度电利润分别提升98%/23% [6][16] - 新能源装机快速扩张：2024年新增风电/光伏装机2646/6772兆瓦，2025H1风光上网电量同比+11%/49%，清洁能源占比达35.82% [6][23][29] - 容量电价机制增强盈利稳定性：甘肃政策将煤电容量电价从100元/千瓦年提升至330元，广东明年调至165元，有助于回收固定成本 [6][39][40] - 现金流与分红表现亮眼：2024年经营性现金流505亿元（+11%），每股分红0.27元对应H股股息率5.32%，股利支付率达41.08% [6][35][37] 财务表现 - 2025H1营收1120亿元（-5.7%），归母净利95.78亿元（+23.19%），ROE提升至8.32% [5][6][17] - 2025E营收2414.84亿元（-1.7%），2026E/2027E增速回升至0.7%/1.8% [7][41] - 煤电利用小时数预计2025-2027年每年减少100/100/50小时，入炉煤价预计下降88/10/2元/吨 [7][41] 行业比较 - 可比公司2025E平均PE为7.4倍，华能国际6.0倍且业绩增速（28%）高于行业平均（12%），存在33%估值修复空间 [46] 业务结构 - 2024年底总装机145125兆瓦，煤电/燃机/风电/光伏占比分别为64.18%/9.31%/12.48%/13.67% [23] - 新能源业务贡献提升：2024年风电/光伏税前利润67.72/27.25亿元，同比增长14.53%/33.3% [28][29]