行业投资评级 - 行业评级：增持 [4] 核心观点 - 乐高通过赛道选择、用户拓展、生态构建、市场扩张和运营创新实现长期增长，2024年营收743亿丹麦克朗（约838亿元人民币，同比+13%），净利润138亿丹麦克朗（约156亿元人民币，同比+5%） [4] - 布鲁可作为中国拼搭角色类玩具龙头，2024年营收22.41亿元（同比+156%），经调整净利润5.85亿元（同比+702%），市场份额达30.3% [4][152] 目录总结 1. 乐高发展历程 - 1932-1957年（创始人阶段）：木制玩具起步，1949年推出塑料积木，1955年确立"乐高玩乐系统" [6][21] - 1958-1978年（二代接班）：解决积木接合力问题获专利，加速全球化，1963年提出产品10大特质 [23][28] - 1979-1994年（三代掌权）：产品矩阵扩张至246款，营业额5年翻三番至20亿克朗（约23亿元人民币） [32] - 1995-2004年（震荡调整）：因过度扩张亏损19.31亿克朗（约22亿元人民币），IP合作（如星球大战）挽回部分损失 [42][58] - 2005年至今（快速发展）：剥离非核心业务，供应链改革推动毛利率升至65%，IP合作与成人客群拓展驱动收入CAGR达13% [62][63] 2. 乐高成功与教训 - 成功因素： - 赛道选择：积木品类生命周期长，2019-2023年全球市场规模CAGR 11%，2024年产品总数840款 [4][83] - 用户拓展：18+套装销量占比15%，女性向产品（如迪士尼公主系列）占比提升 [90][92] - 生态构建：IP联名（星球大战、哈利波特）、游戏（乐高堡垒之夜8700万玩家）、电影（乐高大电影票房4.6亿美元） [94][99] - 教训： - 专利到期后市场份额被泰科抢占，后通过研发投入（2024年有效专利超2500项）重建壁垒 [118][123] - 1990年代激进扩张导致1998年亏损2.82亿克朗（约3.18亿元人民币），后聚焦核心业务 [125][127] 3. 布鲁可发展路径 - 市场机遇：中国IP衍生品市场规模1742亿元（2020-2024年CAGR 15%），拼搭角色类玩具市场规模96亿元（CAGR 49.6%） [137][140] - 竞争策略： - IP矩阵：拥有50余个IP（含奥特曼、变形金刚）和682个SKU，自有IP"百变布鲁可"占比显著 [4][152] - 渠道扩张：覆盖15万个线下网点，2024年海外收入同比+518%至0.64亿元 [153] - 产能计划：自建产能提升品控，对标乐高模具精度（0.004mm） [136][153]