报告行业投资评级 - 维持保险行业"强于大市"评级 [1][45][48] 核心观点 - 寿险行业负债成本改善趋势明确，NBV和VIF打平收益率均呈现边际下降 [8][10][11][14] - 监管政策（"报行合一"、预定利率动态调整）和公司内部举措（产品转型）共同推动负债成本优化 [25][29][33][36] - 负债成本改善叠加投资收益率提升，2024年头部险企利差显著扩大（中国人寿新单利差+3.59PCT至3.07%） [18][22] - 2025年个险渠道执行"报行合一"和分红险占比提升（目标50%+）将进一步压降负债成本 [26][37][39] 目录对应总结 第一部分：当前负债成本水平 - NBV打平收益率：2024年头部险企普遍下降（中国人寿2.43% vs 2023年2.96%），主因预定利率下调和渠道费用管控 [8][9][10] - VIF打平收益率：分化明显，太保寿险最低（2.21%），人保寿险最高（3.45%），反映产品结构和定价能力差异 [11][12][14] - 利差表现：2024年总投资收益率普遍4%，新华保险新单利差同比+4.94PCT至2.82%，改善幅度最大 [18][21][22] 第二部分：负债成本未来演绎 - 外部驱动： - "报行合一"全渠道推进，银保佣金已降30%，2025年个险执行后费用率或进一步压缩 [25][26][27] - 预定利率动态调整机制建立，普通型/分红险/万能险利率累计降幅达150-200BP [29][31][32] - 内部转型： - 万能险结算利率普遍下调140-210BP至2.5%-3.0% [33][35] - 分红险占比快速提升（中国人寿2025Q1浮动收益型业务占比51.72%） [37][38][39] 第三部分：投资建议 - 推荐标的：中国太保（负债匹配能力强）、中国平安（资产端弹性大）、新华保险（NBV改善显著） [48] - 行业估值修复逻辑：NBV Margin提升（太保寿险2024年+8.6PCT至21.9%）支撑业绩增长 [43][48]