投资评级与目标价 - 报告给予阅文集团"买入"评级 目标价48 5港元 较现价37 32港元有29 8%上涨空间 [1][7] - 基于2025年在线阅读业务12倍PE和版权运营业务9倍PS估值 公司合理估值达495亿港元 对应41倍PE [7] 财务表现与业务调整 - 2025年上半年总收入31 9亿元(同比-23 9%) 但归母净利润8 5亿元(同比+68 5%) 经营盈利大增92 7%至8 76亿元 [4][10] - 收入下降主因版权运营业务收入12 1亿元(同比-46 4%) 在线阅读收入19 9亿元(同比+2 3%)显示核心业务韧性 [4][10] - 公司主动收缩低效渠道 合并MAU从1 76亿降至1 413亿 但核心自有平台MAU稳定在1 03亿 MPU逆势增长4 5%至920万 [4][11] 在线阅读业务 - 付费生态优化 ARPU微降1 3%至31 3元 战略重心转向高价值用户 付费转化率提升 [11] - 预计2025-2027年在线阅读收入CAGR达10 8% 毛利率稳定在48-50%区间 [8][19] 版权运营与IP开发 - 影视项目周期导致短期承压 但储备丰富包括《庆余年3》等十余部剧集及电影项目 [12][13] - IP衍生品GMV达4 8亿元(接近2024全年水平) 覆盖谷子 手办等全品类 线上线下一体化渠道建成 [14] - 平台新增20万作家和41万本小说 《锦绣芳华》等改编作品验证IP价值 [13] 战略展望 - "内容+平台+AI"模式推进 AIGC技术将融入IP开发环节实现降本增效 [15] - 预计2025-2027年净利润CAGR达15% 净利率从15 7%提升至16 8% [8][19] - 总资产周转率0 32-0 34 负债权益比保持0 01的低杠杆水平 [19]