投资评级 - 维持"买入"评级 [6] 核心财务数据 - 2025H1实现营收40.6亿美元（同比+1.1%），归母净利润1.7亿美元（同比-7.2%）[2][4] - 制造业务营收28.0亿美元（同比+6.2%），归母净利润1.6亿美元（同比-0.2%）[2][4] - 零售业务（宝胜国际）营收12.6亿美元（同比-8.6%），归母净利润0.3亿美元（同比-44.3%）[2][4] - 2025Q2营收20.3亿美元（同比+0.9%），归母净利润1.0亿美元（同比+13.0%）[2][4] - 年中每股派息0.4港元，分红比例48% [2][4] 制造业务分析 - Q2出货量同比+4.7%，平均单价同比+3.9%，驱动收入同比+6.5% [7] - Q2产能利用率环比+4pct至95%，但区域间产能负载不均 [7] - Q2毛利率同比-0.2pct/环比+0.1pct至17.8% [7] - Q2归母净利率6.2%，环比+1.4pct，受益于毛利率改善及所得税率降低 [7] 零售业务分析 - Q2收入同比-11.1%，环比降速4.7pct，主因同店销售承压及闭店加速 [7] - 2025H1净关店40家，Q2净关29家，同店销售同比下滑中双位数 [7] - Q2折扣环比改善低单位数，毛利率环比+1.7pct至34.5% [7] - SG&A费用率环比提升4.6pct，拖累Q2净利率环比-1.5pct至1.2% [7] - 2025H1库存周转天数同比+16天至146天，老旧库存占比约9% [7] 未来展望 - 印尼中爪哇工厂产能爬坡及印度新产能建设有望贡献增量 [7] - 预计2025-2027年归母净利润3.6/4.0/4.5亿美元，同比-8%/+12%/+13% [7] - 现价对应PE为8/7/6X，70%分红率假设下2025年股息率为9% [7] - Nike修复有望带来业绩及估值弹性 [7]