行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[8] 核心观点 - 液冷技术需求增长主要受高功率卡和机房改造空间约束驱动[2] - 北美算力以高功率高密度为导向，国产算力以TCO成本为导向[3] - 液冷市场空间来自渗透率提升、高价值量和通胀[6] - 大陆厂商机会源于新机柜工艺变化和供应链鲇鱼效应，技术进步和精密加工降本能力是关键[6] - 短期液冷业绩兑现度低可能带来情绪回调，建议聚焦龙头、份额确定性和ASIC增量逻辑[6] 需求分析 - 新增市场中高功率卡是最大约束条件，改造市场中机房改造的空间浪费是最大约束条件[2] - 北美算力导向高功率高密度，国产算力导向TCO成本（满足PUE情况下）[3] 发展节奏 - 国内分三阶段：一阶段跟随capex的β，风墙等风冷温控有较大增长；二阶段B系列可能采用风液冷源一体/动态双冷源满足稍高算力卡需求；三阶段国产算力集群和北美高端算力卡有机会上浸没式[5] - 海外：B200芯片端液冷设计和机柜预留液冷架构是重要前置条件，GB200开始第一次推整机柜CDU，液冷渗透率到GB300有望接近标配，Rubin将100%实现液冷（冷板浸没混合或全浸没方案）[5] - AISC尤其是Meta从Q4计划开始推广，假设单卡400w，128卡迭代后定制机柜预计超过50kw，至少需上冷板式[5] 投资机会聚焦 - 具备全链路解决方案的Tier1：英维克[6] - 有望通过送样或已切入北美/台资的Tier2/3，尤其绑定GB300份额提升的cooler master：思泉新材、川环科技、同飞股份、飞龙股份、硕贝德、强瑞科技、溯联股份[6] - AISC链具有海外商务关系和成本交付能力：申菱环境、依米康、川润[6] - 其他设备：华光新材、津上机床中国[6]