投资评级 - 维持"买入"评级，目标价186港元（人民币171元）[1][17][18] 核心观点 - 2025Q2营收3,567亿元（YoY+22%，QoQ+18%），超彭博预期3,351亿元[5][10] - Non-GAAP归母净利润74亿元（YoY-49%），超彭博预期55亿元，主因零售业务毛利率及经营利润率超预期[6][10] - 新业务亏损148亿元（含外卖投入），拖累整体利润但带来用户增长协同效应[6][9] 业务分项表现 京东零售 - 营收3,101亿元（YoY+21%），经营利润率提升0.6pct至4.5%[6] - 1P带电品类营收1,790亿元（YoY+23%），受益"以旧换新"政策补贴[6] - 日百品类营收1,034亿元（YoY+16%），商超品类连续6季度双位数增长[6] - 季度活跃用户数及购物频次同比增速均超40%[6] 京东物流 - 营收516亿元（YoY+17%），外部客户收入501.1亿元（YoY+19.9%）[9] - 外部客户数超7万名，单客户平均收入23.9万元[9] 新业务 - 外卖业务日均单量2,500万单，覆盖150万家餐厅及15万名直签骑手[9] - 外卖用户向电商品类转化率持续提升，2025Q3将上线交叉购买工具[9] 财务预测 - 上修2025-2027年营收预测至13,236/14,200/15,128亿元[17] - 下修归母净利润至198/388/528亿元，对应EPS 6.6/12.8/17.4元[17] - 目标市值5,445亿元人民币（SOTP估值法），京东零售占比69%[18] 市场数据 - 当前股价120.8港元，总市值3,425.89亿港元[4] - 近12个月相对恒指涨幅24.7%，同期恒指涨幅47.7%[4] - 2025年累计回购15亿美元，剩余35亿美元回购额度[5]