投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][11][15] 核心观点 - 2025Q2营业收入258亿元，同比-4%，其中产品收入238亿元（-5%），其他收入20亿元（+12%）[1][7] - 杉杉奥特莱斯拥有20家门店，同店销售保持双位数增长，公司计划继续拓展该业务[1][7] - 预计2025Q3收入207-217亿元，同比增长0%-5%，重回增长轨道[1][7] - 季度GMV 514亿元（+2%），订单量1.93亿单（-2%），活跃买家数4350万人（-2%），SVIP用户贡献52%线上消费（+15%）[1][7] - Non-GAAP经营利润24亿元（利润率9.3%），净利润21亿元（净利率8.0%，同比-0.1pct）[2][8] - 履约/销售/管理/研发费用率分别为8.2%/2.8%/1.7%/5.0%，管理费用率因杉杉SBC增加明显[2][8] - Q2回购3.5亿美元ADs，剩余回购额度6.46亿美元[2][8] 财务预测 - 调整2025-2027年收入预测至1072/1099/1123亿元（同比-1%/+3%/+2%），调整幅度-1%/-2%/-2%[2][15] - 调整2025-2027年经调利润预测至90/92/95亿元（同比-1%/+2%/+4%），调整幅度-1%/-2%/-3%[2][15] - 2025年预测PE为7x，PB 1.25x，EV/EBITDA 4.1x [4][11][15] - 2025年ROE预计18.5%，毛利率23%，EBIT Margin 6.5% [4][11] - 2025年每股收益（经调）18.23元，每股净资产98.78元 [4][11] 运营策略 - 聚焦线上奥莱模式，强化核心优势[2][15] - 升级SVIP权限以提升差异化体验[1][7] - 优化组织架构、货品端、运营端及营销端调整[1][7]