行业投资评级 - 强于大市(维持评级) [4] 核心观点 - 信贷"反内卷"面临政策导向与银行考核体系的博弈 央行要求弱化规模但不放弃规模 同时银行KPI考核仍注重贷款增量指标 导致信贷投放存在虚增冲量行为 [1][10][14] - 信贷投放呈现四大新特征：一是信贷前置倾向明显 一季度开门红集中投放；二是大小行信贷分化加剧 政策性银行景气度高而中小银行负增长；三是信贷时点效应增强 季初季中弱季末强 月内呈"心电图"式波动；四是贷款利率企稳 今年可能是LPR改革以来下行幅度最小的一年 [1][15][19][22][23] - 监管引导融资成本下降的方式转变 从传统降息转向财政贴息和结构性货币政策工具 市场对年内降息预期下降 货币政策更侧重"量"而非"价" [3][24] "反内卷"面临的博弈 - 央行对信贷投放持两个底线：弱化规模但不放弃规模 7月存在1.25万亿元虚增冲量贷款；对国有大行缩表审慎 要求扩表稳定 [11][13] - 银行KPI考核体系驱动信贷虚增 总行考核央行口径贷款和纯贷款 并对普惠、绿色、制造业等领域设定增量增速指标 [14] 信贷投放新特征 - 信贷前置倾向明显 全年增速预计维持在6.5-7.0% 中小银行降幅更大 一季度开门红投放占比高 但存款分流导致资负缺口走扩 [15] - 大小行信贷分化加剧 政策性银行4月以来加速投放 聚焦水利、城市更新和保交楼；中小银行7月新增信贷-2114亿元 股份制和农商行缩表显著 [16][18] - 信贷时点效应增强 季初季中月份信贷深度回落 季末集中投放 导致4-5月、7-8月资金面衰退式宽松 6、9月依赖央行呵护 [19][21] - 月内信贷呈"心电图"式波动 月初月中深度负增长 月末冲高 1-7月企业短贷+票据新增4.57万亿元 同比多增近1.8万亿元 [22] - 贷款利率基本企稳 1-7月企业贷款利率3.2% 房贷利率3.1% 贷款点差出现上调 [23] 监管政策导向 - 监管通过财政贴息(如对消费贷和服务业经营贷贴息1%)和结构性货币政策工具降低融资成本 而非传统降息手段 [3][24] - 市场对年内OMO和LPR降息预期下降 货币政策工具更侧重于"量" [3][24]