投资评级 - 报告将白云山的投资评级下调至"增持"评级 [5][6] 核心观点 - 2025H1公司实现营业收入418.35亿元，同比增长1.93%，归母净利润25.16亿元，同比下降1.31% [1] - 2025Q2营业收入193.61亿元，同比增长6.99%，归母净利润6.95亿元，同比增长17.48% [1] - 利润同比下降主要受需求不足、行业竞争加剧及行业政策等因素影响 [1] 业务板块表现 大南药板块 - 2025H1收入52.41亿元，同比下降15.23%，毛利率49.71%，同比微降0.02个百分点 [2] - 保济系列、消炎镇痛膏、甲基橙皮苷等重点品种实现较快增长 [2] 大健康板块 - 2025H1收入70.23亿元，同比增长7.42%，毛利率44.67%，同比提升1.69个百分点 [3] - 强化王老吉凉茶渠道覆盖，推出刺柠吉、荔小吉等新品，培育第二增长曲线 [3] 国际化进展 - 中成药产品拓展海外市场，小柴胡颗粒获澳门注册证书 [4] - 健康产品推出"WALOVI+王老吉"双标识国际罐，进入沙特、马来西亚等市场 [4] - 协助众生药业抗新冠病毒药物实现澳门首单出口 [4] 财务预测 - 下调2025-2026年收入预测至780.13/811.85亿元，原预测为882.23/957.10亿元 [5] - 下调2025-2026年归母净利润至30.65/32.99亿元，原预测为50.15/55.45亿元 [5] - 2027年收入预测838.90亿元，归母净利润34.61亿元 [5] 估值指标 - 当前市盈率14.40倍，市净率1.17倍，市销率0.57倍 [5] - 每股收益2025E为1.89元，2026E为2.03元 [5] - 当前股价27.16元，总市值381.84亿元 [6]