投资评级与目标价 - 维持"买入"评级，目标价34.3港元，潜在升幅21.3% [1] - 当前股价28.3港元，总市值917.45亿港元 [1] - 采用分部估值法(SOTP)，啤酒业务按12倍2025年EV/EBITDA估值1036.86亿人民币，白酒业务按8倍PE估值-3.45亿人民币 [12] 核心财务表现 - 1H25归母净利润57.9亿人民币，同比增长23%，超市场预期 [1] - 报表口径核心经营利润71亿人民币，同比增长11.3%，毛利率同比提升2.5个百分点至48.9% [1][10] - 啤酒业务单吨成本同比下降4.1%，销售费用率同比下降2.0个百分点 [5] - 2025E归母净利润预测60.91亿人民币，同比增长28.5%，归母净利率15.6% [7][10] 产品结构与高端化进展 - 1H25啤酒销量同比增长2.2%，显著优于百威亚太中国区8.2%的跌幅 [5] - 平均销售单价同比提升0.4%，普高档及以上产品销量增长超10%，喜力品牌增长超20% [5] - 次高端产品SuperX计划通过扩大受众群体和丰富品类驱动增长 [5] - 喜力当前销售集中于东南/华南市场，其他区域存在扩张空间 [5] 经营策略与效率提升 - "三精主义"策略推动组织精简和流程优化，1H25销售费用同比下降11% [5] - 2H25预计延续单吨成本下降趋势，全年毛利率预测44.5% [5][7] - 白酒业务1H25收入下滑34%，通过推出大众光瓶酒和啤白协同应对挑战 [5] 市场表现与同业对比 - 52周股价区间21.6-36.0港元，近3月日均成交额3.42亿港元 [1] - 在消费疲软环境下成为少数实现单价正增长的啤酒企业 [1] - 浦银国际消费行业覆盖中，华润啤酒与青岛啤酒(买入)、重庆啤酒(买入)同属推荐标的 [16] 财务预测调整 - 2025E营业收入预测下调1.1%至391.26亿人民币，但归母净利润预测上调13.9%至60.91亿人民币 [11] - 2025-2027年毛利率预测区间44.5%-45.0%，核心经营利润率17.9%-19.1% [7][10] - 2025年ROE预测19.1%，高于2024年的15.4% [7]