投资评级 - 维持"买入"评级 [6] 核心观点 - 2025年上半年营收138.8亿元，同比增长204.4%，超市场预期 [1] - 毛利率同比上升6.3pct至70.3%，调整后净盈利47.1亿元，同比增长362.8% [1] - 海外营收55.9亿元，同比增长440%，美洲市场实现十倍增长 [1][2] - 毛绒品类营收61.4亿元，占比44.2%，首次超越手办品类 [3] - 中国内地会员总数5912万人，会员贡献销售占比91.2%，复购率50.8% [4] 分地区表现 海外市场 - 海外营收55.9亿元，同比增长440%，占全球营收40.3% [1][2] - 亚太/美洲/欧洲及其他收入分别为28.5/22.6/4.8亿元，同比增长257.8%/1142.3%/729.2% [2] - 美洲线下营收8.4亿元，同比增长744.3%，欧洲线下营收2.8亿元，同比增长569.6% [2] - 海外零售店净增70家至128家，其中美洲净增19家至41家 [2] 中国市场 - 中国营收82.8亿元，同比增长135.2% [1][4] - 线下渠道收入50.84亿元，同比增长117.1%，零售店净增44家至443家 [4] - 线上渠道收入29.37亿元，同比增长212.2%，抽盒机/天猫/抖音分别增长181.9%/230.7%/168.6% [4] 产品与IP表现 - 毛绒/手办/MEGA/衍生品营收分别为61.4/51.8/10.1/15.5亿元 [3] - THE MONSTERS营收48.1亿元，占比34.7%，MOLLY/SKULLPANDA营收13.6/12.2亿元 [3] - 5大IP营收破10亿元，13个IP营收破亿元 [3] - 新开设HIRONO小野品牌首店及popop珠宝品牌，拓展IP变现渠道 [3] 未来展望 - 预计2025-2026年收入312.6/426.0亿元，同比增长139.8%/36.3% [5] - 预计2025-2026年调整后净利润113.1/149.1亿元，同比增长232.3%/31.9% [5] - 欧美节日催化及门店扩张有望推动海外增长 [2] - IP内容边界拓宽（如LABUBU大电影）或贡献增量 [3]