投资评级 - 维持买入评级 [8] 核心观点 - 哔哩哔哩25Q2营业收入73.4亿元，同比增长20%，略超彭博一致预期；调整后归母净利润5.6亿元，对应利润率7.7%，同比扭亏为盈，超彭博一致预期8% [2] - 广告业务25Q2超预期，收入24.5亿元，同比增长20%，效果广告收入同比增长30%；游戏业务收入16.1亿元，同比增长60%；增值服务收入28.4亿元，同比增长11%；IP衍生品及其他收入4.4亿元，同比下滑15% [8] - 毛利率36.5%，连续12个季度环比提升；调整后经营利润率25Q2提升至7.8%，25Q4计划提升至10%，中期目标15-20% [8] - 用户增长与粘性淡季不淡，25Q2整体MAU 3.63亿，同比增长8%；DAU 1.09亿，同比增长7%；人均单日使用时长105分钟，同比增加6分钟 [8] 财务数据及盈利预测 - 2025E营业收入预测299.69亿元，同比增长12%；2026E预测329.00亿元，同比增长10%；2027E预测354.59亿元，同比增长8% [4] - 2025E调整后归母净利润预测24.52亿元，同比增长11192%；2026E预测32.83亿元，同比增长34%；2027E预测41.92亿元，同比增长28% [4] - 2025E每股收益5.83元/股，市盈率29倍；2026E每股收益7.80元/股，市盈率22倍；2027E每股收益9.96元/股，市盈率17倍 [4] 业务分项表现 - 广告业务增长动力来自高粘性用户消费能力释放和AI提升推荐精准度及广告转化效率 [8] - 游戏业务增量由《三国：谋定天下》贡献，多款游戏在等待版号 [8] - 增值服务大会员数量2370万，同比净增140万，超80%为年费或自动续订用户；充电收入25H1增长超100% [8] - IP衍生品及其他业务处于调整期，中长期潜力大 [8] 市场数据 - 收盘价184.70港币，H股市值777.28亿港币，流通H股339.73百万股 [5] - 52周最高价238.80港币，最低价98.90港币 [5]