投资评级 - 维持"增持"评级 基于可比公司25年平均PE为10倍 给予公司10倍PE 相比当前市值仍有13%上涨空间 [3][7] 核心财务表现 - 2025年上半年收入31.04亿元人民币 同比下降6.1% 归母净利润2.89亿元 同比增长2.2% [7] - 整体毛利率76.4% 同比微升0.1个百分点 归母净利率同比提升0.8个百分点至9.3% [7][9] - 经营活动现金流量净额8.96亿元 同比大幅增长98.3% 存货金额14.9亿元 较年初下降5.5% [7] - 资产负债率(银行贷款/总权益)为10.6% 财务状况健康 [7] 品牌表现分析 - 主力品牌Koradior收入10.4亿元 同比微降1.2% 占比33.6% 门店654家(净减22家) [7][17] - NAERSI收入6.55亿元 同比下降10.9% 占比21.1% 门店425家(净减11家) [7][17] - NEXY.CO收入4.84亿元 同比下降4.0% 占比15.6% 门店226家(净减9家) [7][17] - 成长品牌La Koradior表现突出 收入2.80亿元 同比增长9.7% 门店净减3家 [7][17] - 其他品牌ELSEWHERE/CADIDL/NAERSILING分别下滑22%/12%/13% 新锐品牌FUUNNY FEELLN下滑10% [7] 渠道表现 - 线上电商收入5.95亿元 同比增长8.9% 占比提升至19.2% 毛利率63.4%(+2.3pct) [7] - 抖音渠道收入同比增长14.3% 微信视频号收入大幅增长136.5% [7][18] - 线下门店净关闭74家至1765家 直营店减少56家至1388家 经销店减少18家至377家 [7] - 直营零售收入24.31亿元(-7.7%) 占比78.3% 毛利率79.7%(+0.1pct) 奥莱及购物中心门店480家占直营店35% [7] - 核心购物中心万象城门店数量同比增长22% 收入增长43% [7] 费用与盈利能力 - 销售及分销开支同比下降8.1% 销售费用率56.3%(同比下降1.2个百分点) [7][16] - 管理费用同比下降15.2% 费用率同比下降1.1个百分点至10.1% 主要因股份奖励开支由9948万元降至534万元 [7] - 所得税率提升较多 因经营利润增加及享受政府优惠减少 [7] 盈利预测与估值 - 下调2025-2027年盈利预测 预计归母净利润分别为5.1/5.5/5.9亿元(原为6.4/7.1/7.7亿元) [7] - 对应PE估值分别为9/9/8倍 [7][11] - 选取可比公司江南布衣(25年PE 10倍)和锦泓集团(25年PE 11倍) 平均PE为10倍 [7][11]