报告行业投资评级 - 镍走势评级为震荡 [1] 报告的核心观点 - 通过复盘不同时期冶炼端产能的结构性变化和原因，基于供给过剩现状对未来产能变化进行展望，探讨镍价大周期行情演绎，预计2017年起的行业周期2028年左右转向，固态电池新需求或带动底部复苏，逆转供需过剩格局 [3][17] 根据相关目录分别进行总结 镍铁&不锈钢：情同手足，患难与共 - 2007年之前，中国加入WTO后不锈钢需求爆发，镍价跟涨，矿端红土镍矿替代硫化镍矿，工艺从一步法发展到二步法和三步法，原料从纯镍和FENI变为NPI，降低了生产成本 [18][24][25] - 2007 - 2015年，镍产能快速放量，NPI成为不锈钢主要镍原料，但不锈钢需求转弱，镍价震荡走弱，LME镍库存大幅累积 [34][35] - RKEF火法冶炼是主流工艺，适用于特定红土镍矿，富氧侧吹工艺能耗低、原料适用性好，当前高冰镍主流生产路径为RKAB生产镍铁再提炼，OESBF可直接生产低冰镍，中伟等采用该技术但工艺尚不成熟，还对RKEF和富氧侧吹工艺进行了成本测算 [38][40][44] 中间品：技术突破，原料结构洗牌 - 2018 - 2022年，新能源汽车发展带动硫酸镍需求，传统镍产业链二元供需失衡，镍豆/镍粉酸溶工艺因萃取周期短成企业初期热门选择，推高镍价 [56][62][66] - 2023年至今，镍豆生产硫酸镍无经济性，HPAL工艺的MHP和高冰镍酸浸成主流，印尼MHP产能超40万金属吨，电积工艺成熟使纯镍快速放量，上期所和LME可交割产品扩容，精炼镍逼仓行情难再现，供给过剩格局难改 [70][80][84] - HPAL工艺钴回收率高可抵扣成本，还对其进行了成本测算，静态来看对纯镍成本支撑约在1.45万美元/吨 [88][92][95] 冶炼端产能现状及展望 - 镍铁方面，FENI成本压力大已减停产，供应风险释放，NPI产能预计达阶段性顶部，印尼出台火法新增产能限制，2026年后镍铁产能预计稳中有降 [96][97][100] - 中间品方面，MHP为未来主要原料重心，但完全替代高冰镍份额仍需时日，当前MHP产能占比约63%，预计2028年提升至70%以上，印尼MHP月产能快速扩充，中期镍价难打至湿法成本线 [108][109][113] - 精炼镍方面，处于供需发展周期偏早期，中国和印尼扩产延续，国内开工率预计下行，产能向头部大厂集中，海外高成本产能逐步出清，2025年海外精炼镍产量预计持稳偏增 [117][121][126] 新需求探讨与长周期策略 - 固态电池需求测算显示，高镍化固态电池或带动需求热潮，预计2027年左右批量生产，2030年左右大规模量产，2028年对镍金属消费可达14.15万金属吨，2030年可达45.11万金属吨 [133][135][136] - 远期增量可观，平衡表2028年或逆转，镍铁、中间品&硫酸镍、精炼镍各品类未来产能发展有不同趋势，2028年后低空经济或刺激硫酸镍发展，2028年镍价预计重回上行通道，价格中枢有望超越2022年中的16万/吨 [137][140][146]