投资评级 - 维持"推荐"评级 [1][7] 核心观点 - 收入平稳增长 1H25实现营收205亿元同比+2.1% 2Q25实现营收100亿元同比+1.3% [4] - 成本红利释放 1H25啤酒成本2406元/千升同比-3.9% 1H25毛利率43.7%同比+2.1pct 2Q25毛利率45.8%同比+3.0pct [7] - 盈利能力改善 1H25归母净利39亿元同比+7.2% 2Q25归母净利22亿元同比+7.3% 2Q25归母净利率21.8%同比+1.2pct [4][7] - 高端化持续推进 2Q25中高端以上产品销量98万千升同比+4.8% 青岛主品牌销量134万千升同比+3.8% [7] - 品牌战略明确 持续推进"青岛啤酒主品牌+崂山啤酒全国性第二品牌"战略 加快"1+1+1+2+N"产品组合发展 [7] 财务表现 - 营收预测 2025E营收328.74亿元同比+2.3% 2026E营收339.85亿元同比+3.4% 2027E营收348.92亿元同比+2.7% [6] - 盈利预测 2025E归母净利46.63亿元同比+7.3% 2026E归母净利49.39亿元同比+5.9% 2027E归母净利51.82亿元同比+4.9% [6][9] - 利润率提升 2025E毛利率41.8% 2026E毛利率42.2% 2027E毛利率42.4% 2025E净利率14.2% 2026E净利率14.5% 2027E净利率14.9% [6][10] - 每股指标 2025E EPS 3.42元 2026E EPS 3.62元 2027E EPS 3.80元 [6][9] - 估值水平 2025E P/E 20.4倍 2026E P/E 19.3倍 2027E P/E 18.4倍 2025E P/B 3.0倍 2026E P/B 2.7倍 2027E P/B 2.5倍 [6][10] 业务运营 - 销量增长 2Q25啤酒销量247万千升同比+1.2% [7] - 区域表现 1H25山东地区营收131亿元同比+1.5% 华北地区营收38亿元同比+2.2% 华东地区营收15亿元同比+7.4% 海外地区营收3亿元同比+21.3% [7] - 费用控制 2Q25销售费用率8.7%同比基本持平 管理费用率3.5%同比+0.2pct [7] - 资产结构 2024A资产负债率41.9% 2025E降至39.5% 2026E降至37.8% 2027E降至36.1% [10] - 现金流 2024A经营现金流51.55亿元 2025E预测23.40亿元 2026E预测58.20亿元 2027E预测58.93亿元 [11]