投资评级 - 维持"买入"评级 [2][4] 核心观点 - 业绩下滑符合预期，2025H1营收832.2亿元同比-4.3%，归母净利润86.0亿元同比-16.6% [4] - 投资加码，2025H1拿地金额403.7亿元同比+313.2%，拿地强度达34% [4] - 融资成本创新低至2.9%，同比-0.6个百分点，财务指标维持绿档 [4] - 下调2025-2027年归母净利润预测至148/155/168亿元（原157/165/178亿元） [4] 财务表现 - 2025H1毛利率17.4%（同比-4.7pct），归母净利率10.3%（同比-1.5pct） [4] - 销售及管理费用率3.8%（同比-0.1pct），运营效率保持稳定 [4] - 其他收入及收益7.9亿元同比+213.6%，联营公司损益12.6亿元同比+140.2% [4] - 已售未结转金额2,088亿元，可覆盖2024年营收1.1倍 [4] - 每股派中期股息25港仙，同比-16.7% [4] 销售情况 - 2025H1销售金额1,201.5亿元同比-19.0%，行业排名第二 [4] - 一线城市销售额占比53.7%，强二线城市占比27.5%，合计超80% [4] - 在31个城市市占率位居前三，其中14个城市位居第一 [4] 土地投资 - 新增17幅地块，拿地面积258万平同比+220.5% [4] - 总土地储备4,047万平，不含中海宏洋的权益土储2,367万平 [4] - 投资策略聚焦一线及重点二线城市，计划稳中有进 [4] 财务状况 - 剔除预收款资产负债率45.7%，净负债率28.4%，现金短债比4.9倍 [4] - 商业收入35.4亿元同比持平，其中写字楼占比48%、购物中心33% [4] 盈利预测 - 2025E营收190,894百万元同比+3.1%，2027E预计达207,066百万元 [3][5] - 2025E归母净利润14,787百万元同比-5.4%，2027E预计恢复至16,786百万元 [3][5] - 每股收益2025E为1.35元，2027E预计提升至1.53元 [3][5]