投资评级 - 维持"买入"评级 公司股票现价对应2025-2027年PE估值分别为19.7x、18.0x、16.5x [5] 核心观点 - 商业航道业绩表现亮眼 市场份额持续提升 巩固行业领导者地位 1H25零售额同比+21.1% 可同比+9.7% 优于社零总额增速5.0% [3] - 物业航道实现有质量的规模增长 优结构提质效 1H25总在管面积4.20亿方 较24年末+1.8% [4] - 毛利率水平持续提升 两费费率下降 提质增效带动业绩高质量增长 综合毛利率37.1% 同比+3.1pct 两费费率6.3% 同比-0.6pct [3] - 提升中期派息率并宣派特别股息 首次实现中期核心净利润100%分派 1H25中期每股股息0.529元 同比+89.6% 特别股息每股0.352元 [4] 业绩表现 - 2024中期业绩实现营收85.2亿元 同比+6.5% 归母净利润20.3亿元 同比+7.4% 核心净利润20.1亿元 同比+15.0% [2] - 商业航道收入同比+14.6% 毛利率66.1% 同比+5.2pct 物业航道收入同比+1.1% 毛利率18.8% 同比-0.1pct [3] - 1H25重奢零售额同比+13.2% 非奢项目同比+26.4% 125个在营项目中53个零售额排名当地市场第一 104个排名当地市场前三 [3] - 期内新拓6个第三方项目 平均GFA超8万平方米 [3] 财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为41.0亿元、45.0亿元、48.9亿元 同比增速分别为+12.8%、+9.8%、+8.8% [5] - 预计2025-2027年营业收入分别为182.50亿元、198.98亿元、214.04亿元 同比增速分别为+7.09%、+9.03%、+7.57% [10] - 预计2025-2027年摊薄每股收益分别为1.79元、1.97元、2.14元 ROE分别为24.97%、27.65%、30.36% [10] - 预计2025-2027年每股经营性现金流净额分别为1.74元、1.88元、2.15元 [10] 运营指标 - 1H25社区空间收入同比-1.6% 其中基础物管+8.8% 非业主增值-34.6% 业主增值-32.7% 城市空间收入同比+15.1% [4] - 社区空间毛利率19.8% 同比+0.2pct 城市空间毛利率14.2% 同比-0.9pct [4] - 总合约面积4.52亿方 较24年末+0.4% [4] - 应收账款周转天数46.1天 存货周转天数7.0天 应付账款周转天数50.4天 [24]