投资评级 - 维持"买入"评级 [1][10] 核心观点 - 上半年收入同比增长14.3%至385.4亿元，主业归母净利润同比增长7.1%至66.0亿元 [4] - 公司坚持"单聚焦、多品牌、全球化"战略，收购狼爪品牌并开拓东南亚市场 [8] - 多品牌协同发力：安踏品牌/FILA/其他品牌收入分别同比增长5.4%/8.6%/61.1% [6] - 经营利润率同比提升0.6PCT至26.3%，净现金达315.4亿元 [8][9] - 下调2025年盈利预测2%，预计归母净利润132.36亿元，对应PE 20倍 [10][11] 财务表现 - 毛利率同比下降0.7PCT至63.4%，主因专业产品成本投入及电商占比提升 [5][7] - 期间费用率同比提升0.2PCT至39.0%，其中销售费用率下降0.5PCT至34.4% [7] - 存货同比增加29.9%至104.1亿元（主因狼爪并表），周转天数为136天 [8] - 经营净现金流同比增长28.6%至109.3亿元 [8] - 派发中期股息1.37港币/股，派息率50.2% [4] 品牌与业务 - 安踏品牌：收入占比44.0%，DTC/电商/批发占比分别为55.5%/36.2%/8.3% [6] - FILA品牌：收入占比36.8%，毛利率68.0%（同比下降2.2PCT） [6][7] - 其他品牌（迪桑特/可隆等）：收入占比19.2%，毛利率73.9%（同比提升1.2PCT） [6][7] - 电商收入同比增长17.6%，占比提升1.0PCT至34.8% [6] - 门店数量：安踏/FILA/迪桑特/可隆/MAIA分别为7187/2054/241/199/50家 [6] 增长指引 - 2025年流水指引：安踏品牌下调至中单位数增长，FILA维持中单位数，其他品牌上调至40%+增长 [9] - 2025年门店目标：安踏成人70007100家、儿童26002700家，FILA 2100~2200家 [9] - 全球化进展：海外门店安踏224家、FILA 21家、迪桑特4家 [8] - 与MUSINSA成立合资公司（持股40%），拓展运动时尚板块 [9] 预测数据 - 2025E营业收入780.56亿元（同比增长10.2%），归母净利润132.36亿元 [11] - 2025E毛利率61.7%，归母净利率17.0% [11][17] - 2025E EPS 4.72元，PE 20倍，PB 4倍 [11][18]